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摘 要：本文通过回顾微观金融学发展的三个历程：旧微观金融学、现代微观金融学和新微观金融学,并且比较分析现代微观金融学、新微观金融学的异同,得出微观金融学发展历程的启示.
关 键 词：旧微观金融学；现代微观金融学；新微观金融学
中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1674-2265（2012）11-0048-03
微观金融学的发展经历旧金融学、现代微观金融学和新微观金融学（罗伯特·豪根,RobertHaugen,1999）.十九世纪60年代前即“旧时代金融”,当时主要是通过会计财务报表分析来研究金融；“现代微观金融学”则是以有效市场假设、资本资产定价理论和现代资产组合理论建立起来的金融经济学,着重分析价格发生机制和金融市场效率问题；本世纪80年代“新金融”产生,依赖行为金融学理论,研究投资者的有限理性以及无效率市场.
一、旧微观金融学
早期的金融研究包括李嘉图在1821年对整体市场价格水平和相应的货币供求问题以及利率决定等问题的研究；维克塞尔（Wicksell）在1898年通过利息理论把宏观金融问题与经济增长和经济危机等结合起来考虑.当凯恩斯革命引致的现代宏观经济学诞生时,宏观金融学也相应形成,核心即货币经济学,它随着人类社会的发展从封闭的研究环境逐渐拓展到开放的经济环境,国际金融问题也逐渐成为重要内容.宏观金融学的核心内容——货币理论也成为宏观经济学中的重要内容被不断改进.
最初的微观金融学仍主要停留道琼斯式的简单数据采集、统计分析和经验法则（RulesofThumb）水平上.经过巴舍利耶（BachelierL.）、马科维茨（MarkovitzD.）、德布鲁（Debreu）、托宾（TobinJ.）、夏普（SharpeW.）、萨缪尔森（SamulesonP.）、布莱克（BlackF.）、默顿（MertonR,C.）、哈里森（HarrisonD.）、克里普斯（Kreps）、达菲（DuffieD）等经济学家们的努力,它与正统经济学结合并向严格的经济科学发展.
微观金融思想源于克来默（GabrielCrammer,1728）和伯努里（DanielBernouli,1738）在不确定环境下的最初思考,200年后成为微观金融学的基础.传统微观金融学的典型代表作品是本杰明·格雷厄姆和大卫·多德的《证券分析》以及亚瑟·斯通·丢寅的《公司金融政策》,其分析范式是用会计和法律工具来分析公司的财务报表以及金融要求权的性质.
二十世纪早期,费雪（FisherI,1906）、希克斯（Hicks,1934）、凯恩斯（Kenyes,J.M.1936）等重新审视不确定环境下的决策问题.马夏克（Marschak,1938）在1938年就试图用均值—方差空间中的无差异曲线来刻画投资偏好.拉姆齐（Ramsey,1927）开创性地提出了动态的个人（国家）终身消费/投资模型.它使得主流经济学家们再次重视时间和不确定性.
二、现代微观金融学
现代微观金融学的启蒙是伊曼·摩根斯坦（vonNeumann-Menstern,1947）的期望效用体系.博迪和默顿（Bodie和Merton）认为,微观金融学是一门研究人们在不确定环境下如何进行资源跨期配置的学科.二十世纪50年代马柯维茨的均值—方差理论成为现代微观金融学的标志,也是整个现代金融理论的奠基石.之后,夏普（Sharpe）、林特纳（Lintner）、莫辛（Mossin）,建立一个由期望效用公理体系出发的单期一般均衡模型—资本资产定价模型（capitalassetspricingmodel,CAPM）.二十世纪70年代后,布莱克和思科尔斯的期权定价理论标志着开始了一个新的金融时代.
现代微观金融学的基础是金融经济学,其核心是单只证券或若干证券组成的资产组合定价.遵循一条逐渐背离经济学的一般均衡思想的路径：
资本资产定价模型.一般均衡条件下,市场由所有同质当事人组成,个体当事人的约束条件下的最大化的均值—方差效用,即两基金分离定理.
布莱克—思科尔斯期权定价理论.它构造一个期权资产组合,其价格遵循几何布朗运动,结果是无风险的,在无套利的情况下,它的收益必然等于无风险利率.
罗斯套利定价理论,罗斯将布莱克—思科尔斯期权定价理论中无套利条件扩展为一个一般性的“资产定价基本定理”——无套利假设等价于存在对未来不确定性的一种“等价鞅测度”,可是,本质来说依然是一种均衡理论——关于当事人的理性行为导致无套利均衡的理论.
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现代微观金融学的方法论.无套利均衡分析是采用组合分解技术,利用基本的金融工具（如远期协议、期货、期权及互换等）组装成具有特定流动性和收益/风险特性的金融产品,或者分解金融风险,又或者是分解后加以重新组合,本质上是用一组金融工具来“复制”另一组金融工具的技术,即无套利均衡分析方法的具体化.
总体来说,微观金融从单期到跨期、从个体决策到市场动态一般均衡的拓展,依赖于无套利分析方法,建立起一个学科体系,在不确定环境下在时间和风险约束下,获得资源的最优配置和市场均衡,并对资产进行定价.
三、新微观金融学
二十世纪80年代中期,随着计算技术的进步和主要金融市场数据库的建立,金融学家们从不同角度对金融理论进行了广泛的实证检测.新的研究发现否定了传统资产定价研究的结论：单个资产、资产组合、基金和投资策略的平均收益与其贝塔系数不相称.CAPM并非衡量风险的合适模型.收益具一定程度的可测性.例如,股息率、短期债券收益率、长短期国债收益率差、金边垃圾债券收益率差、商业周期指标等可预测股票收益的时序变化（法玛和弗伦奇,Fama和French,1989）.三因素、四因素模型对股票收益变化具有较强的解释能力.法玛和弗伦奇（FamaandFrench,1993）证明了三因素模型（市场因子、规模因子和价值因子能够解释70%—80%的美国股票收益变化.在其他市场也发现了类似的实证证据,包括中国在内的新兴股票市场.市场现实和金融经济学在数学知识上的匮乏促使豪根推出
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1951年伯勒尔（Burrel）首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象,将投资模型与人的心理行为相结合的金融新领域.1979年,卡内曼和特沃斯基（DanielKahneman和AmosTversky）正式提出了预期理论,它的假设更接近现实,严重动摇了传统微观金融学所依赖的期望效用理论,并为行为金融学奠定了坚实的理论基础.二十世纪80年代以后行为金融学发展很快,并在90年代获得了突破.塞勒（Thaler,1987,1999）研究了股票回报率的时间序列、投资者心理会计等问题.席勒（Shiller,1981a,1981b,1990）主要研究了股票价格的异常波动、股市中的“羊群效应”（HerdBehavior）、投机价格和流行心态的关系等,并成功预测了2000年由于网络股泡沫破灭引起的历史上最大一次股灾.1994年,谢夫林和斯塔特曼（Shefrin和Statman）提出了行为资产定价模型.2000年,两人又挑战资产组合理论,提出了行为组合理论.此外,里特（Ritter,1999）对于IPO的异常现象的研究,卡内曼等（Kahneman等,1998）对反应过度和反应不足切换机制的研究都引起了学者们高度的关注.
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