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指示功能将受到较大影响.(三) 指数的权重设计比较
商品指数的不同设计目标和原则决定了商品指数的权重设计差异.
1.权重确定依据比较.
国际主要商品指数的权重确定依据有四种：等权重(如,TRJ/CRBIndex)、依据主要经济指标设置权重(如RICI)、依据市场流动性指标设置权重(如,S&PSPCI、DBLCI)、依据主要经济指标和市场流动性指标共同设置综合权重(如,DJUBSCI、LMEX).其中,经济指标主要是指一些与商品相关的宏观经济指标,如产量、消费量等；流动性指标主要是指与期货市场的商品流动性相关的一些交易指标,如成交量、持仓量等.
2.权重限制比较.
权重比例过于集中,将使指数受个别大权重品种的影响较大,导致指数的异常波动和风险；而权重比例过小,又会导致个别小权重品种对指数的影响微乎其微,甚至可以忽略不计,导致指数敏感性下降.为了保证指数的多样性和各成份商品的显著性,有些商品指数对成份商品设置的上下限(如,DJUBSCI).
3.权重双重计算比较.
为了更能真实反映商品在经济运行中的价值,有些指数对存在上下游关系的权重双重计算加以调整,避免双重计算.如,DJ-UBSCI和S&PSPCI设计了上下游商品的重新分配规则.
4.权重调整时间比较.
为了保证权重能够反映最新的商品市场情况,绝大部分商品指数都制定了明确的权重调整时间.一般是每年根据最新市场数据调整一次权重(如,S&PGSCI、DJ-UBSCI、RICI、LMEX),调整时间一般为每年年初.而LMEX调整时间为每年7月的第一个交易日.TRJ／CRB指数没有明确的权重调整时间,最新权重调整的时间间隔为十年.
国内外著名商品指数在如上四个方面的权重设计比较见表4.
从表4可以看出,国外著名商品指数的权重设计中考虑世界产量和期货成交量的最为常见.较少的指数以消费量(RICI)和持仓量(SPCI,2007年末已经退市)为确定权重依据.有多样性要求的指数一般会对指数设置上下限并尽量避免双重计算.而权重调整时间一般是每年定期调整,调整时点选取在年初、年中或年终,其中以年初最为常见.另外,从指数推出的时间上看,随着时间推移,研究者越发认识到期货市场流动性指标(期货成交量等)对于商品指数研发的重要性,也就是说研究者越发注重商品指数的可交易性.
(四) 指数的合约选择比较
商品指数的合约选择将直接决定指数值大小.在品种合约的选择上,一般国际著名商品指数都会充分考虑期货合约的流动性,交易活跃、具有代表性的期货合约是指数设计的首选.合约选择一般分为交易所选择、合约月份选择、滚动窗口选择、滚动比例选择.
指数中的成份商品的上市交易所选择,一般要充分考虑价格的有效性、可获得性、可交易性等.在国际著名指数中,各成份商品的交易所选择大体呈现如下规律：能源类一般选择NYMEX、工业金属类一般选择LME、贵金属类一般选择COMEX、农产品类一般选择CBOT、软饮化工类一般选择NYBOT、畜产品类一般选择CME.
合约月份选择上各品种差异较大.这是由于商品的季节性供求变化,各商品上市合约月份差异较大,且不同到期月份合约的活跃程度差异也较大.在欧美期货市场上,近月到期合约通常是最活跃的合约,而远期不活跃月份合约价格缺乏准确性和可信性,因此各商品指数一般都是采用近月到期合约的价格.
为了保证指数的连续性,大多数指数都对合约进行了滚动设计,具体包括滚动窗口和滚动比例.由于上市期货品种合约都有到期日,当该商品合约停止交易进入交割日期以后,下一个月份合约随之就会替代上来,成为最近月份的合约,这称为期货合约的滚动.期货合约的滚动会导致价格产生跳跃性,因此国际主要商品指数一般都设置一个滚动期,在合约到期日前后设置一个滚动窗口,进行按比例迁移,从而保证指数的连续性.
国内外著名商品指数在合约选择上的比较见表5.从表5可以看出,国外著名商品指数基本上都选择了比较活跃
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(五) 指数的计算比较
商品指数的计算主要有两大类方法：算术平均法和几何平均法.比较而言,只有当所有成份商品相同变化时才会带来两种算法指数的相同变化：而当只有指数中一部分成份商品发生变化时,几何平均法的指数比算术平均法的指数上涨得更慢而下跌得更快.也可以表示为,个成份商品的连续相等变化在几何平均法的指数中各期变化率相同,而在算术平均法中各期变化率会在价格上涨时增大而在价格下跌时减小.
从指数的宏观经济性上看,算术平均法能更好地反映商品价格的变化,因为当商品价格在较低价位和较高价位上升相同比例时,指数对较高价位价格的增长给予更大的反映,这有利于对通货膨胀的警示：而从指数的可投资性上看,指数在算术平均法下有着更优的收益风险比,因为当指数中的一部分成份商品价格上升时,指数上升的幅度比几何平均法下要快,而价格下降时,指数下降的幅度比几何平均法下要慢.这也是近年来国际著名商品指数普遍采用或改用算术平均法的重要原因.
另外,指数计算的起点也是指数计算的关键参数之一,即基期和基点的确定.表6给出了国际著名商品指数的计算方法比较,主要从基期、基点及计算方法三方面加以比较.
从表6可以看出,国外著名商品指数的基期一般选择在一个会计年度开始的第一个交易日,基点选取有100点和1000点两种,而计算方法一致选择算术平均法(CRB指数在2005年第10次调整时将沿用五十年的几何平均法改为算术平均法,SPCI也已在2007年末退市).
三、对我国编制商品指数的启示
第一,标尺性和可投资性是商品指数的重要目标.不同编制目标造成编制方法的显著差异,其中标尺性是指数经济意义的重要体现,而可投资性是商品指数受投资者欢迎的重要保障.比如,GSCI和DJUBSCI是目前世界跟踪量排名前两位的商品指数,都是在设计过程中充分考虑了指标的标尺性和可投资性.
第二,原油等大宗商品是综合商品指数的重要组成部分.目前国内推出的南华期货综合商品指数和文华财经综合商品指数中的能源权重都不足20％,这是由于目前我国期货市场只包含燃料油一个能源期货品种,缺少原油、天然气等重要能源期货品种,造成对应的综合指数很难反映宏观经济走势,也就大大降低了指数的标尺性功能,而标尺性又恰恰是商品指数设计的首要目标.可见,我国目前推出一些形成规模的分类指数将更有可行性,比如有色金属、化工和农产品分类商品指数等.
第三,商品指数的权重确定依据要与指数的目标定位相一致.其中,标尺性功能主要针对指数对宏观经济的反映程度,这就要求指数要以宏观经济指标为权重,比如世界产量、消费量等；而可投资性功能主要针对指数的可交易性,一般选用期货市场成交量、持仓量等交易指标.
第四,在商品指数设计细节上,权重调整一般为每年定期调整；价格数据应选取相对活跃的主力期货合约；为了保证指数的连续性,应设置滚动窗口,并按比例滚动；基期一般选择会计年度初期,基点设置为整数100或1000点；通常采用算术平均法计算指数.
(责任编辑：周智立)
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