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摘 要：企业股权结构成为公司治理和影响公司经营业绩的内在因素,日益受到理论与实务的关注.本文选取20家电子商务上市公司为研究样本,以2007年为数据窗口,采用净资产收益率、每股收益和主营业务利润率为经营业绩度量指标,从股权构成成分角度,建立多元线性回归模型,探讨公司股权结构与经营业绩之间的关系.研究结果对优化和完善电子商务上市公司股权结构提供一些有益的启示.
关 键 词：电子商务 股权结构 经营业绩 线性回归
一、引言
随着上市公司信息披露制度逐步完善,以上市公司为样本的实证研究开始出现,电子商务上市公司的大量出现对现有企业财务管理的环境产生了极大的冲击与挑战,股权结构及其对公司业绩的影响,是近年来国内外学术界研究的热点问题之一.自80年代来,学者们提出了不同的理论假说来解释股权业绩关系,包括股东有效监督、管理者职位固守、利益收敛和小股东被掠夺假说等,依据不同的理论假说,西方对股权结构与公司业绩关系的实证研究层出不穷.在我国,鉴于股权业绩关系研究对当前经济体制改革,特别是产权改革的直接指导意义,经济学界对此也给予了高度关注.20世纪90年代末以来,国内外学者对股权业绩关系的实证检验结果尚未取得一致的结论,其中的重要原因是股权结构存在严重缺陷,股权结构是现代企业制度最核心的内容,要改善和提高中国上市公司的业绩水平,促进市场经济的良性发展,必须下决心改革上市公司的股权结构.因此,对这一领域实证研究文献的梳理与评析将有利于加深对股权业绩关系的认识,有必要来探讨电子商务上市公司股权结构与经营业绩的关系,为今后进一步地深入研究指明方向.
二、文献综述
(一)国外文献 国外学者对股权结构与公司绩效的关注源于私有产权对绩效的关系.股份公司的出现.使得所有权与经营权发生了分离,私有产权能不能导致经济效率,首先取决于企业的所有者作为一个整体有没有足够的动因、权力和能力去监督企业管理层的行为,并在必要时更换管理层.自Means起研究股权绩效关系的基本思路是：股权分散导致所有权与控制权的分离,带来管理者与外部股东间的潜在利益冲突；而一定的股权集中可以保证所有权和控制权在大股东手中的统一,降低代理成本.在投资企业中掌握了大量股权的大股东有动力和能力去收集企业信息,监督管理者,甚至于通过投票权之争或接管来替换不合格的管理者.一些实证研究提供了股权集中有利于提高企业绩效的经验证据.Shleffer和Vishny(1997)指出,控股股东和中小股东、雇员或经理层存在着利益冲突.在行使控制权的过程中,控股股东会通过证券回购、资产转移、内部交易等手段对公司资源进行再分配,侵占其他相关者的利益.考虑到股权集中度对绩效的正反两方面影响,LaPorta等(2002)对27个发达国家的实证分析表明,一国控股股东掌握的现金流所有权越高,该国的企业价值也越高.学者们在肯定控股股东积极监督作用的同时,指出其也存在着对外部分散股东进行掠夺的动机和能力,即控制权的私人收益.对于股权所有者结构的作用,国外学者的目光主要集中在内部人持股上.Mowk等(1998)以财富500强中的美国公司为样本进行分段线性回归,发现当管理层持股低于5％或超过25％时,股权比例的增加使管理者与股东的利益趋于一致,从而增加企业价值；但当股权比例在5％到25％之间时,持股的增加降低了敌意接管的可能性,管理者可以在不危及职务和报酬的前提下以牺牲企业价值为代价追求自身目标.之后,其他学者运用类似方法研究内部人持股的效果,得到了类似的结论.
(二)国内文献 国内学者对股权问题的研究主要集中在国有上市公司的股权结构上.由于国有制的独特性,我国上市公司与国外上司公司相比,其股权结构具有自己的特点,带有股权集中度和股权属性的双重性,尤其是在股权属性方面更为明显.因此,国内研究的重点也是偏向于股权性质方面的研究,即使是研究股权集中度,最终也是为股权性质分析服务的,这是与国外研究的最重要的区别.股权结构就是一个公司股东的构成状况,有两层涵义：一是股权集中制,反映股权的集中和分散程度；二是股权结构的维度,即持股者的身份构成,包括国有股比例、法人股比例和流通股比例.国内学者对股权结构的研究主要建立在国有股、法人股和流通股这一三分法基础之上.国有企业在转轨经济中的作用可归纳为“攫取之手”(通过行政干预损害企业业绩)和“帮助之手”(使企业获得政府的保护和支持).实证研究沿着上述思路,对国有股的作用有不同发现.陈晓和江东(2000)发现国有股与公司业绩负相关,对不能在股票市场上自由流通的法人股来说,上市公司的分红派息是其获得投资收益的主要途径,因此法人股东不会以投机代替投资,可以通过在股东大会上投票和进入董事会等途径来发挥积极作用.关于流通股,陈小悦和徐晓东(2001)等的研究更倾向于其对公司绩效的消极影响.理由在于分散的小股东在直接监管方面存在强烈的“搭便车”动机,再加上中国的资本市场发育十分缓慢,小股东又难以借助外部治理机制实施间接监督,因此小股东的利益不能得到有效的保护.关于股权结构对公司经营业绩影响的研究资料,国外学者已经建立成熟的经济计量模型,比如线性最小二乘法回归模型,我国学术界较早在计量分析上采用这种方法对我国上市公司的股权结构与经营业绩进行研究,并取得了一些成果.陈小悦和徐晓东(2001)等从不同侧面验证了股权集中对公司绩效的促进作用.许小年(1997)对1993―1995年沪深两家的上市公司进行了实证研究,发现股权集中度与公司经营业绩成正相关,法人股比例与公司业绩正相关,而国有股和流通股与经营业绩负相关或无相关.孙永祥(1999)采用1998年底的503家A股上市公司作为研究样本,发现股权集中度与托宾Q值之间呈现U形关系,拐点为50％左右,并认为有相对控股股东和其它大股东存在的股权结构,最有利于公司经营激励机制和监督机制的发挥.施东辉(2000)以1999年沪市440家上市公司为样本的研究显示,国有股和流通股比例与上市公司业绩之间没有显著的相关性,而法人股的所有权性质也会对公司业绩产生影响.张红军(2000)对中国上市公司进行研究,发现公司托宾值Q值与前五大股东持股比例成正相关,国有股在治理中无效率,法人股与公司价值呈正相关,而流通股影响不显著.朱武祥、宋勇(2001)以家电行业的20家上市公司为样本,分析股权结构与公司价值的相关性.结果表明,在竞争激烈的家电行业,股权结构与公司价值并无显著相关性.
上述有关股权结构与经营业绩的文献回顾可以看出,国内外学者的理论和大量实证研究都没有得到一致的结果,显然无法对股东权结构与公司经营业绩的关系得出唯一的结论,两者之间的关系还是一个未解之谜.
三、研究设计
(一)样本数据的来源 本文所选样本是20家电子商务上市公司,所使用的样本数据来自金融界网站和中国上市公司资讯网站公开披露的2007年年报数据.在样本筛选过程中,为避免A股、B股、H股之间的差异,只考虑发行A股的公司；剔除了因“其他状况异常”而被特别处理的上市公司；剔除财务数据出现极端值的上市公司.为了消除个别特异数据对研究结果的影响,将个别偏离均值较大的样本剔除掉,主要是去掉被ST的公司,因为其在绩效指标上的数据噪音较大,有损于模型的建立.同时为了避免对样本的歧视性带来的实证误差,不考虑将股本额和亏损与否作为筛选标准.如果只对盈利公司或者股本数额成一定规模的股权结构和经营业绩等统计研究是不科学的,这会对整个实证结果产生较大的影响,甚至结果截然相反.最终,选取了2007年20家电子商务上市公司的股权结构和公司
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