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最近中国学术界、政府关于“热钱”的争论很是激烈,关于热钱的危害也甚是危言耸听.预言热钱将导致中国房价大幅飙升的加拿大休伦学院教授徐滇庆,尽管在“赌博门”中颜面扫地,但他言之凿凿的热钱威胁论却对社会产生了不小的影响.学者和政府也开始了对热钱数量的研究和论战.由于不同的学者对热钱有不同的定义,因而得出的数量也各不相同,从多数学者的五六千亿美元到张明博士的1.75万亿美元惊人之数不等.与学者认为中国存在大量热钱不同,中国外汇管理局断然否定中国热钱的存在.这种学术界与政府界关于热钱数量截然相反的说法引起大众的困惑,中国到底有无热钱,有多少?衡量热钱数量有无意义?

热钱数量:经济学的炼丹术参考属性评定
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现有热钱衡量方法之谬误

《新帕尔格雷夫金融大辞典》关于“热钱”（Hot

Money）的定义是：“在固定汇率制度下,资金持有者或者出于对货币预期贬值（升值）的投机心理,或者受国际利率差明显高于外汇风险的刺激,在国际间掀起大规模的短期资本流动,这类流动的短期资本通常被称为热钱（游资）”.可见,此权威定义突出热钱的两大特点：一是国际热钱的短期性,二是固定汇率制的背景.也就是说,国际资本预期一国或地区固定汇率无法持续时,通过做多或做空获取汇率大幅波动的收益；或者国际资本预期一国或地区固定汇率将保持不变（波幅很小）时,为了获取该国或地区的利差收益而投机.

用“错误与遗漏项”估算热钱规模属无稽之说

估算热钱规模的最简单方法是看国际收支平衡表中的误差与遗漏项,如果该项为负,说明存在资本外逃,如果该项为正,说明存在热钱流入.

如何撰写金融危机本科论文
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国际收支平衡表旨在记录一个国家居民与非居民之间所发生的所有经济往来,理论上讲,该表收支永远应该是平衡的.但实际上由于统计资料来源、统计口径、各种货币换算产生差额等问题,

不可避免地会发生一些误差.为此,

专门在国际收支平衡表中设计了一栏――误差与遗漏,

用这个平衡项目来进行调整.当收入数字大于支出数字时,

就将差额列入“误差与遗漏”项目的支出方面,

当收入数字小于支出数字时,

就将差额列入“误差与遗漏”项目的收入方面.这样,

整个国际收支平衡表就始终处于平衡状态了.但是,

误差与遗漏必须是有限度的,

否则就不能称其为误差与遗漏.国际货币基金组织认为,

如果误差与遗漏超过了贸易总额的5%

人们就必须认真分析造成误差与遗漏项目过大的原因,

并采取必要措施,

防止其对本国宏观经济造成冲击.

误差与遗漏项＝外汇储备变动额－（经常项目＋资本项目）.统计数据显示用这种方法估算的中国热钱规模：2001年为49亿美元的热钱流出,2002～2004年分别出现78亿美元、184亿美元与270亿美元的热钱流入,2005～2006年分别出现168亿美元、129亿美元的热钱流出,而2007年的热钱流入为164亿美元.

运用错误和遗漏项来估计热钱的规模缺乏理论根据,因为该项目本来是为了实现国际收支账面平衡而设立的,与经常项、资本与金融项及储备资产项相比,错误和遗漏项是最不重要的.错误和遗漏产生的原因是由于统计资料来源、统计口径、各种货币换算产生差额等问题所导致,它本身可以通过提高统计水平等手段而减少,但热钱则是为了盈利而流入的短期资本（理论上可以在资本和金融项中予以统计）,两者并没有多少关联之处.

另外,错误和遗漏项在发达国家的国际收支平衡表中占贸易总额比率通常不超过5%,否则就应当研究其形成的原因.中国2007年国际收支平衡表中错误和遗漏项占贸易总额比例仅为0.6%,如果据此判断,中国热钱根本不足为虑.

以错误和遗漏项衡量中国热钱流入的数量结果也不可信,在2005年中国实行人民币汇率改革之后,人民币升值预期更加明显,而且预期升值幅度较大,尽管当时中美利差为负值,但2006年中国股市升幅居世界第一位,汇率升值与资产升值同时存在,对国际资本具有极大的吸引力,2005年、2006年的热钱流入不可能是负值.可见,以错误和遗漏项衡量国际热钱既没有任何理论根据,也不符合现实.

用“热钱＝外汇储备增加额－贸易顺差－FDI”估算热钱规模缺乏现实依据

估算热钱流入规模的最常用方法是用外汇储备增加额减去贸易顺差与FDI.差额为正表示热钱流入,为负则表示热钱流出.此方法假定贸易项和FDI中不包含热钱.

用这种方法估算的热钱流入规模为：2001年和2002年分别出现228亿美元和10亿美元的热钱流出；2003～2007年各年分别出现369亿美元、1141亿美元、470亿美元、5亿美元、1172亿美元的热钱流入.值得注意的是,2008年第1季度流入中国的热钱达到851亿美元,增幅令人侧目.

同样,2006年是中国A股市场高速成长以及人民币对美元持续升值的一年,热钱应该大规模涌入,但按这种方法计算的2006年热钱流入规模仅为5亿美元.这说明用外汇储备增加额减去贸易顺差与FDI之和的估算方法也存在严重问题：该方法假定贸易顺差和FDI中不包含热钱,这将明显低估热钱的数量.

对该方法另外两点批评是：第一,外汇储备资产是由美元、欧元和日元等资产构成的,而外汇储备是以美元计价的.因此,外汇储备的增加额可能反映了欧元与日元对美元升值的收益,而非贸易顺差和FDI带来的资金流入；第二,中国国内缺乏对FDI的统一数据,例如近年来商务部和外管局的FDI数据存在较大差异,FDI数据的不准确将会导致热钱估算结果失真.

在资本项未完全开放的中国,外汇储备增加主要依赖于贸易顺差,如果认为贸易项不包含热钱,则中国就没有热钱存在,研究热钱就失去了现实意义.

自相矛盾的长线投机资金说

唐旭等人是利用长线投机资金来衡量中国热钱的代表,但他们对热钱的定义和长线投机资金的定义存在巨大的差异,在学术上表现了前后不一致性.他们将热钱定义为：“以获利为目标,

以投机交易为手段,

在国际间迅速流动的大额短期资金.热钱的特点鲜明：一是资金量极大,

且流动性高；二是可以一天24小时连续交易；三是热钱主要由对冲基金、投资基金和石油美元等投机性和流动性极强的资金组成；四是热钱的流动会造成东道国金融市场出现大幅度波动,

热钱的突然冲击是有些金融危机的直接原因.”坚持长线投资资金说者表示,由于中国对资本项目管制比较严格,

境外投机资本必须绕道而行,通过其他渠道流入中国,

其流动性会大大降低.由于缺乏最重要的短期流动性,

此类只具有投机性的资金不能被称为热钱,

可以称之为“长线投机资金”.

长线投机资金＝（外资利润－收益汇出）＋FDI折旧额＋外资企业外债新增