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#8221;,已成为困扰美国证券市场的一大难题.作为机构投资者的一项“赚钱神器”,美国各界对高频交易一直褒贬不一.支持者认为高频交易有助于增强市场流动性[13].反对者认为,高频交易在加快对大宗股票指令价格的追踪发现速度的同时,使整个市场反复无常,最终将摧毁资本市场结构[14].相对于以上个人感情色彩浓厚的评论而言,学术界则要理性得多.但学术界保守谨慎的原因之一,就是因为他们的科研资金及研究数据通常来自于这些高频交易公司.近年来美国证券市场的一系列高频交易异常事件的发生使人们对高频交易加强监管的呼声越来越高,为此,SEC从2012年起启动了新一轮的探索,有关高频交易监管和风险防范方面的措施日益完善.
三、美国对高频交易进行法律监管的新举措
(一)制定获取高频交易数据的新规则
长期以来,美国没有制定允许SEC获取高频交易数据的规则,这导致SEC无法获得分析高频交易所必须的数据.为此,SEC近期颁布实施了两项重要的数据收集新规.
1.综合审计追踪（ConsolidatedAuditTrail）
SEC的第一个信息收集规则是综合审计追踪（以下简称CAT）.CAT要求证券业自律组织（Self-RegulatoryOrganizations,以下简称SROs）设计一套可以捕捉所有交易从订单生成到执行或取消的完整记录的系统.该规则在2012年7月11日获得通过,并于2012年10月1日生效,实际运用则要到4至5年以后[15].SEC在CAT建议稿中要求SROs向其提供实时数据,但在定稿时改成了让SROs在第二个交易日8点之前提供同步数据.正如有学者所说,实时数据分析才是对高频交易进行监管的最好手段[16].虽然存在上述缺憾,CAT仍为SEC在高频交易监管方面提供了史无前例的数据通道.
2.市场信息数据分析系统（MarketInformationDataAnalyticSystem）
SEC另一个近期针对高频交易信息缺乏所做的回应是采用市场信息数据分析系统（以下简称MIDAS）.MIDAS允许SEC获得全美13个交易所的所有买卖数据,以此监管高频交易公司及其活动.虽然MIDAS获得了广泛的好评,但由于MIDAS软件是SEC从一个叫Tradeworx的高频交易公司购买的,因此有人对其数据的客观真实性表示担心.但大多数人仍认为,SEC自己开发相关软件历时长、花销大,从他处购买相关软件并无不妥,即使该软件是向高频交易公司购得的,也不能因此否认其在数据提供方面的独立性,有总比没有要好[17].
(二)构建应对高频交易错误的新机制
为了减少高频交易中计算机错误带来的负面影响,SEC于近期推出了一系列“组合拳”.一是当某个个股价格偏离可接受的价格范围时冻结该个股的交易；二是当市场下跌达到预定比例时冻结市场上所有个股的交易；三是当某个公司的交易软件失控时冻结该公司的所有市场交易[18].其中,前两个机制已在法律层面生效运行,第三个机制还在商讨阶段.
1.针对个股的涨跌停板机制（Limitup-Limitdown）
2012年5月31日,SEC批准了美国金融监管局（FINRA）提交的以试用期为一年的涨跌停板机制取代已有的个股熔断机制的提案.根据涨跌停板机制,如果个股的价格在5分钟内涨跌超过预设的安全比例,就可能被暂时停止交易.此后会有一个15秒的暂停期,若15秒后涨跌幅仍未回归安全地带,则该个股将被冻结[19].该机制于2013年4月8日生效,分为两个阶段实施[20].第一阶段从4月8日开始适用于一级国家市场证券（NMS）,即标准普尔500、罗素1000和选定的场内交易股票；第二阶段从8月5日起逐步适用于其他证券[21].2.针对整个市场的全市场熔断机制（Market-WideCircuitBreakers）
就在批准涨跌停板机制的同一天,SEC还批准了FINRA关于修改已有市场熔断机制的建议,以防止技术缺陷对整个市场的影响.全市场熔断机制,即当市场波动异常,特别是降幅达到一定比例时,市场上所有股票的交易将被冻结.全市场熔断机制至今仅在1997全球股市受东南亚金融危机冲击时启动过一次[18].新的全市场熔断机制包括以下内容：一是当标准普尔跌幅达到7%时启动一级暂停,下午3∶25之前将暂停交易15分钟,下午3∶25之后除非三级暂停启动否则继续交易.二是当标准普尔跌幅达到13%时启动二级暂停,下午3∶25之前将暂停交易15分钟,下午3：25之后除非三级暂停启动否则继续交易.三是当标准普尔跌幅达到20%时启动三级暂停,此时无论何时均停止交易且当天不再恢复.该机制于2013分4月8日生效[22].
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3.针对某个公司的断路开关机制（KillSwitches）
涨跌停板机制针对的是个股,全市场熔断机制针对的是整个市场,而断路开关机制针对的是某家公司.早在2012年8月骑士资本公司因软件错误损失4.4亿美元时,SEC就有了建立针对某个公司交易的断路开关机制的想法[23].虽然现在多数执行管理系统都有断路开关,通过它可以在电脑发生技术故障时防止继续交易和取消指令,但现有的断路开关对毫秒至微秒瞬间内发生的订单却手足无措,而一微秒在高频交易的世界里却意味着永恒,可以给金融市场带来致命打击[24].为此,SEC正在考虑创造一种能由SEC控制的电脑化断路开关机制,当某个公司超过规定的交易限制时,即对其采取系统性的断路.
四、美国监管高频交易新举措的启示
对高频交易必须予以监管高频交易在我国的存在历史还很短,一般认为它是伴随着金融投资市场的“量化”概念和“做空机制”的产生而产生的,而我国证券市场直到2009年和2010年才分别引入“量化”概念和“做空机制”[9]70.作为一项年轻的舶来品,高频交易一直被看作是对传统交易手段的一种技术创新,然而其高科技外衣的背后却隐藏着不安全和不公平交易的威胁.此次“8·16事件”就为我们敲响了警钟,证监会将之定义为“我国资本市场建立以来首次发生的一起因交易软件缺陷引发的极端个别事件,对证券期货市场造成的负面影响很大.”[3]“8·16事件”只是我国目前高频交易状况的一个缩影,它告诫我们：一方面,相关机构不能盲目地照搬国外的所谓先进技术,应将利润与风险进行综合考虑,另一方面,相关监管部门应加强对高频交易的监管.
加快对高频交易的定义和数据收集在定义方面,美国证券交易委员会、欧洲证券监管委员会等多个机构均对高频交易的概念和具体标准进行了限定,此乃对其进行研究与监管的第一步,而我们在这方面还是空白.在数据收集方面,我们也没有相关的操作软件.笔者认为,监管当局应组织力量做一些这方面的调研.在定义时要把握一个适当的标准,不能太宽也不能太窄.太宽将导致标准笼统,缺乏可操作性；太窄又会放纵违规行为,无法起到规制效果.虽然目前国际上对高频交易尚缺乏一个统一的定义,但一般认为高频交易具有以下几个特征：“（1）报撤单速度快,甚至在一秒内完成所有操作；（2）持仓时间短,极少持有隔夜仓；（3）对系统的延时要求较高.”[2]57不同的监管机构在定义时只是对上述特征各有偏重而已,我们在定义时也可以根据实际情况进行调整.在数据收集方面,我们可以自行开发相关软件,也可以像SEC一样,购买相关机构的软件,但购买前一定要充分考察该软件的独立性与客观性.
(三)试行市场监管“
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