摘要：负债筹资是我国企业普遍采用的筹资手段。为了维持企业的生存与发展，企业应合理利用财务杠杆，来应对多变的经济环境。为此，应增强企业财务杠杆水平的弹性；根据行业特点，在相关行业积极利用财务杠杆；财务杠杆水平应与企业预期的经营收益和现金流量相匹配。
关键词：财务杠杆；企业筹资；行业特点；经营收益；现金流量
财务杠杆，又称为融资杠杆、资本杠杆或负债经营，是指企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用。企业合理、有效地利用财务杠杆作用，可以降低企业资金成本，提高企业的自有资金利润率。自2009年以来，由于人民币升值预期、外汇储备过多等诸多因素的影响，我国境内资产价格不断上涨。同时，在全球范围，随着主要经济体逐渐摆脱经济危机的影响，大宗商品价格、生产资料的价格不断上涨，这必将向消费领域传递，通胀预期有可能在2010年上半年就成为现实。①作为企业筹措资金的重要手段，贷款的成本将会随着贷款利率的上涨而增加。为了维持企业的生存与发展，企业应合理利用财务杠杆，来应对复杂多变的国内外经济环境。
一、增强企业财务杠杆水平的弹性
负债筹资就是企业通过发行债券、向银行借款、融资租赁等方式筹集资金。企业采用借入资金的方式筹集资金，到期要归还本金和支付利息，相比权益筹资要承担较大风险，但付出的资金成本较低。资本总额及其结构既定的情况下，企业需要从息税前利润中支付的债务利息是固定的。当息税前利润增大时，每一元盈余所负担的财务费用就会相对减少，就会给普通股股东带来更多的盈余；反之，则会大幅减少普通股盈余。这就是负债筹资的财务杠杆效应。②这种杠杆作用来自于企业的筹资，与投资活动没有什么直接的关系，后者不会因为杠杆作用而发生改变。
随着企业经营的内部环境和外部环境的变化，企业的财务杠杆水平也应进行动态变化。实际上，在新形势下，对企业持续发展有促进作用的财务杠杆，有可能转化为对企业发展起阻碍作用。同样，原来对企业发展起不利影响的财务杠杆，也有可能转化为对企业发展起促进作用的因素。现实经济环境的多变及财务杠杆的双重作用，要求企业应保持一个有弹性的、具备较强调整能力的资本结构，以保持自身的市场竞争力。为此，企业决策者应做到以下三点。
首先，科学预测未来可能影响财务杠杆效益的企业内部环境和外部环境因素的变化，并在此基础上制定企业相应的对策。
从企业外部环境来说，由于影响财务杠杆效用的主要因素是企业的债务利息费用在企业利润中所占比重的大小，因此，在企业负债融资时，金融市场利率直接影响了企业的债务利息费用，它的变化势必会对企业财务杠杆水平的选择产生一定的影响。企业应认真关注并科学预测通货膨胀的速度及金融市场利率的变化，判断近期国家会不会对银行的存款利息率进行调整，并根据预测对财务杠杆的利用水平进行及时的调整。
从企业内部环境来说，正处于快速发展过程中的企业，可以利用财务杠杆来扩大企业规模，打造企业在行业竞争中的优势地位，以争取更多的市场份额。具体做法是，企业永久性流动资产和部分固定资产由长期资金融通,另一部分永久性流动资产和全部短期流动资产由短期资金融通。这种筹资组合资金成本低，利息支出少，可以增加企业收益。反之，如果企业的总资产期望收益率小于负债期望收益率，则应削减债务资本，或者增加权益资本的融资能力。
其次，尽量采取增加企业资本结构弹性的融资措施，如发行企业债券融资、合资合作经营、股权出让、产权交易、引进风险投资等方式。目前企业财务杠杆发挥正效应的企业，可利用期权性质的融资工具，如可转换债券。当企业发展状况良好，市场价格超过转换价格时，投资者会选择将债权转变为股权。这样，债务资本在资本结构中的比例就会缩小，企业的财务风险就会下降，使企业将更多的资金投放到效益良好的投资项目上，争取更多的投资回报率，从而促进企业经营走上良性循环的轨道。但必须注意的是，拟发行可转换债券的企业要使其发行规模与本企业的资本结构优化相适应，债券内部各种条款的设计要与企业的资本结构相匹配。
第三，由于在向银行借贷时，一般需要企业用一定数量的资产作为抵押，所以企业应考虑自身的发展策略，有选择性地增加可作为举债抵押的资产的规模，如土地、房屋、建筑物等企业的不动产。这样既可以满足企业进一步扩张的需要，而且在未来一旦需要增加债务资本时，企业还可利用此前储备的固定资产向银行举债。
二、根据行业特点，在相关行业积极利用财务杠杆
不同行业，财务杠杆发挥影响的水平有很大差异，因此，企业在确定杠杆水平时，应充分考虑本行业的特点。根据一些学者研究结果，财务杠杆对企业价值的影响存在着显著的行业效应。有人认为，在制造业、交通运输、仓储业，房地产业以及社会服务业中，财务杠杆对企业价值有着显著的正面影响，而在其他行业中财务杠杆对企业价值的影响并不显著。③有的学者则指出：近年来，我国大部分行业及次类的财务杠杆及其作用程度呈上升势头。其中，房地产业、建筑业、批发零售业为高财务杠杆的行业，采掘业、社会服务业为低财务杠杆行业。在制造业次类中，造纸印刷类、医药生物制品类、造纸印刷类为高财务杠杆类，食品饮料类、金属非金属类、食品饮料类为低财务杠杆作用程度类。这样的结果与各行业及门类的特点息息相关。近年来财务杠杆始终发挥正效应的行业有：采掘业、电力煤气及水的生产供应业、制造业、建筑业、交通运输仓储业、农林牧渔业、社会服务业、信息技术业、批发零售业。④其中采掘业其财务杠杆均值及财务杠杆系数均值在这九个行业中处于较低水平，且均低于总体平均水平，说明这一行业的上市公司对财务杠杆运用尚不充分，而批发零售业则是财务杠杆运用比较充分且运用效果也较好的行业。近年来财务杠杆均发挥负效应的行业只有房地产业，且房地产业财务杠杆均值及财务杠杆系数均值均大于总体平均水平，在12个行业中也处于较高水平，说明这一行业的企业面临较大的财务风险，易出现财务危机。
制造业次类中财务杠杆近年来均发挥正效应的次类有：纺织服装皮毛类、医药生物制品类，这两个次类的财务杠杆及财务杠杆系数均值在总体平均水平上下波动，这说明尽管这两个次类财务杠杆发挥正效应，但是正效应发挥的并不充分。制造业各次类中没有一个次类近年来财务杠杆均发挥负效应。
根据学术界已有的研究成果，我们认为，应根据行业特点，在相关行业，如采掘业、电力煤气及水的生产供应业、制造业、建筑业、交通运输仓储业、农林牧渔业、社会服务业、信息技术业、批发零售业等，企业管理者应积极利用财务杠杆。而在房地产业则应慎重使用财务杠杆，实际上国家有关部门近日来采取的遏制房价过快上涨的一些措施也在不断加大其中的财务风险。如国务院于2010年4月17日发出的通知指出：商品住房价格过高、上涨过快、供应紧张的地区，商业银行可根据风险状况，暂停发放购买第三套及以上住房贷款；对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款。同时，加强对房地产开发企业购地和融资的监管，房地产开发企业在参与土地竞拍和开发建设过程中，其股东不得违规对其提供借款、转贷、担保或其他相关融资便利。⑤
三、财务杠杆水平应与企业预期的经营收益和现金流量相匹配
按照经济学常识，企业不可能以某一固定的负债比率来无限度的筹措资金，随着企业负债比率的加大，债权人的风险也相应加大。根据风险与报酬相均衡的原理，债权人所要求的报酬应该与其所承担的风险相匹配，当负债突破一定点后，债务的利率必然上升，从而增加筹资成本。企业资产来自于股东和债权人，由此形成了对企业收益享有分配索偿权的两个基本利益主体。息税前利润包括为股东所创造的税后净利、为债权人所创造的利息及为政府所创造的所得税收益。经营收益是决定企业对负债承受能力的主要因素。当企业利润上升时，每单位利润所负担的利息就会相应减少，从而使投资者收益有更大幅度的提高。经营收益越高，资产报酬率越高，所能够容纳的负债水平就越高。
在企业全部资产的构成中，现金资产占企业总资产绝对优势的企业可以容纳较大的债务资本。因为现金是企业最终清偿负债的来源，具有实质性的清算价值，这类企业对履行债务契约的保证相对充足。在企业全部资产的构成中，长期资产转换为现金的能力越强，价值越为稳定，清算时发生的变现损失越低，并且在资产结构中所占的比重越大，则对长期债务的保证能力就越强，从而使企业可以能够承受较高的负债比例。如果在某企业的资产构成中，存有大量过期的应收账款，或者存有大量过期过时的存货，或者置存大量的待摊费用、待处理流动资产损失等，这就说明企业资产的变现能力已经严重下降，对流动负债的保证程度已经非常弱化。如果在企业的长期资产构成中，闲置的固定资产、账面价值接近于零的长期投资等占有很高的比重，由于这些资产的变现价值很低，说明企业对长期负债的保证程度已经严重下降。这类企业承担较高的财务风险或经营风险，无论是对权益筹资还是负债筹资的保证能力都是非常低的。
因此，企业具有良好盈利能力和现金流量，是充分利用财务杠杆的保证。盈利能力强的企业有着选择各种财务杠杆政策的灵活性，能更好的利用财务杠杆，控制财务杠杆运用不当给企业带来的损失。未来现金流量充足的企业不会因使用债务损害企业的持续发展，而未来盈利能力差的企业若过度依赖债务融资则会面临破产危机。企业的财务杠杆水平与预期经营收益和和现金流量相匹配，保持企业充足的还债能力，是企业安全经营、持续发展的重要措施。
总而言之，尽管国内外各种资本结构理论都基本上认为企业存在一个最优的财务杠杆水平，但由于影响企业财务杠杆水平因素的复杂性，使我们无论在理论上还是在实践中都难以找到最优化的资本结构。每个企业的具体情况不同，影响企业资本结构环境因素各有差异，因此，每个企业的管理者都应根据自身的实际情况，根据产品市场的竞争程度、盈利前景、风险承受能力、经济周期等多种因素，合理利用财务杠杆，不断优化企业筹资效益。
参考文献：
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[5]资料来源：网易新闻中心.遏制房价过快上涨动真格，国务院系列政策密集出台[EB/OL].
http://news.163.com/10/0418/10/64HV4J69000146BC.html.
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