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基金项目：本文为华东政法大学2012年上海地方高校大文科学术新人培育计划资助项目（项目编号：HZ-S2012059）"论'抢帽子'交易的法律性质及其法律规制"的阶段性成果之一.
摘 要：自从证券市场诞生以来,证券违法行为就如孪生姐妹如影随形.近年来,随着市场环境的变化、技术手段的更新,出现了一些新型证券违法行为,如"抢帽子"交易.对其法律性质的界定有很大争议,本文通过对"抢帽子"交易与内幕信息、市场操纵的关系探讨,得出其为市场操纵中的真实信息型操纵的结论.
关 键 词 ："抢帽子"交易 法律性质 辨析
"抢帽子"主要是指近年来随着证券咨询业的快速发展而出现的证券公司、咨询机构等中介机构及其从业人员或其它对个股进行评述的人员先买入某种证券,再对其进行推荐,待股价被拉升后再卖出股票的行为.
一、"抢帽子"与内幕交易的关系
我国《证券法》第73条规定："禁止内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动."因此,要讨论"抢帽子"是不是内幕交易,需要首先明确两点：第一,证券咨询机构、人员是否是内幕交易的主体；第二,"抢帽子"交易所利用的信息是否是内幕信息.只有明确了以上两点,才能判断"抢帽子"是否属于内幕交易.
(一)证券咨询机构、人员是否属于内幕交易的主体
根据上述提到证券法第73条的规定,内幕交易的主体分为两类：一类是"内幕信息的知情人",另一类是"非法获取内幕信息的人". 虽然我国《证券法》没有界定何谓"非法获取内幕信息的人".但是很明显,证券咨询机构、人员是通过自己的研究所得发布荐股报告、提供咨询意见,不是"非法获取内幕信息的人".下面接着分析他们是否是内幕信息的知情人.
《证券法》第74条（一）至（四）项提及的是公司内部人员或与公司有关联的人员,（五）、（六）两项提到的是由于履行法定职责或工作职责而获取内幕信息的公司外部人员.可见,证券咨询机构、人员两者都不是.第（七）项是兜底条款,授权证监会根据现实中出现的情况对列举范围之外的内幕信息知情人进行补充.证监会至今尚未将证券咨询机构、人员列为内幕信息的知情人.综上所述,证券咨询机构、人员不是内幕交易的主体.
(二)"抢帽子"交易所利用的信息是否属于内幕信息
我国《证券法》第75条分别使用概括和列举的方法对内幕信息作了界定.75条第一款规定："证券交易活动中,涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息,为内幕信息."可见,内幕信息要具备两个特征：非公开性和价格敏感性.
首先,我们来讨论"抢帽子"交易所利用的信息是否具有非公开性.证券分析人员所发表的报告、提供的意见都是根据公开市场上的信息,比如股票的市场表现、公司的财务报告或者公司公告研究分析所得；他们所得出的结论是自己的智力成果,不属于内幕信息,也不是依据内幕信息作出的.这是"抢帽子"交易和内幕信息的本质区别.而即将进行的荐股行为这类信息本身也是正常的执业行为,不属于内幕信息范畴.所以,"抢帽子"交易所利用的信息不具有非公开性.其次,"抢帽子"交易所利用的信息是否具有价格敏感性.表面上看,荐股报告一发出,股价会被拉升.但是,仔细分析可以看出这种"价格敏感性"是证券分析人员本身的影响力所附加的.如果这些荐股报告不是创造多个"红色星期一"的汪建中所发布的,不是让人信赖其专业能力的证券分析师发表的,而是普通人公开的,丝毫不会影响市场波动.有的时候证券分析人员为了追求股价上涨的结果,不断发表报告进行推荐,比如陈杰、国贸乾盛"抢帽子"一案中,陈杰就授意多家券商的证券分析师不断发表报告推动股价.而内幕信息一经公开就会引起市场波动.可见,"抢帽子"交易所利用的信息不具有价格敏感性,而是人为推动的,"抢帽子"交易信息的所谓的"价格敏感性"不同于内幕信息本身的价格敏感性.所以,"抢帽子"交易所利用的信息不属于内幕信息.
上文已经分析,证券咨询机构、人员不是内幕交易主体,"抢帽子"交易所利用的信息也不是内幕信息,因此,"抢帽子"交易不是内幕交易行为.
二、"抢帽子"与市场操纵的关系
(一)市场操纵行为的本质
市场投资者的创造力是无穷的,可以创造出当时无法想到的操纵手段.因此,美国、日本、台湾等国家和地区的证券法律法规都没有对市场操纵做出明确的界定,都是采取列举加兜底条款或列举加授权证券监督管理机构的方式.可见,各国并不打算将市场操纵行为限定于当时己经被了解并认定为的行为.我国亦是如此,下面将通过证券法列举的操纵手段抽象出市场操纵行为的本质.
我国证券法第77条列举了三种操纵手段：（一）是联合或连续买卖；（二）是相互委托；（三）是自买自卖；（四）是兜底条款.其中,（一）（二）（三）项都提到了操纵或影响证券交易价格或者证券交易量.
证券市场最重要的功能是根据市场供求关系自由地决定资源的配置.市场人士都知道,市场供求关系不仅受到上市公司的业绩、实力、发展前景等基本面因素影响,还会受到相关信息的影响.综上,操纵行为本质上是以多种方式人为影响了证券价格和交易量水平,导致市场供求关系失效.投资者享有在一个正常不受干扰的市场上进行交易的权利,而操纵者的行为影响了市场行情,进而影响了投资者的决策,导致市场供求关系不能正常发挥作用.
(二)"抢帽子"交易是否属于市场操纵行为
"抢帽子"交易的行为模式是证券分析人员事先买入股票,再推荐股票,待股价上涨时卖出股票.行为人在公开推荐标的证券时并未披露其对证券的持有或购买情况,投资者会理所应当地认为其没有持有相关证券,而相信他的独立性、客观性,随后跟随投资建议买入导致证券价格上涨.这样诱使投资者在不明真相的情形下交易,是一种人为影响市场行情的行为.如果证券分析人员在推荐股票时披露自己持有标的证券,投资者就会做出比较客观的判断,来决定是否相信其推荐,再做出理性的决定.这时候就是市场供求关系在起作用,而不是某些人人为的影响.根据以上分析,"抢帽子"交易符合市场操纵行为的本质,是以重大遗漏的方式诱使他人进行证券交易或影响市场行情的行为,是"以其它手段操纵市场"的行为.
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需要注意的是,"抢帽子"交易违法不在于其荐股或交易行为,而在于其未披露持股情况,即使其提供的投资建议是真实的.如果证券分析人员在提供投资建议之前或同时披露其持股情况,则不会影响其它投资者的决策,不会影响市场行情,可以得到豁免.
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(三)"抢帽子"交易属于真实信息型操纵
根据操纵手段的不同,我们将市场操纵行为分为：交易型市场操纵和信息型市场操纵.交易型市场操纵又可进一步划分为真实交易型市场操纵和虚假交易型市场操纵.真实交易型市场操纵如证券法规定的联合或连续交易；虚假交易型市场操纵如自买自卖和相互委托.信息型市场操纵是指通过发布传播信息来影响市场行情,当然也分为真实信息型操纵和虚假信息型操纵.从上文的分析可以看出,"抢帽子"交易属于真实信息型操纵.
值得注意的是,实践中影响股价的因素有很多,很难证明"抢帽子"发布的报告是否对市场造成了影响.所以,"抢帽子"交易强调的是
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参考文献：
[1]中国证监会行政处罚决定书（汪建中）[Z].[2008]42号.
[2]高基生.德国最高法院对抢帽子交易案的判决及其启示[J].证券市场导报,2006,（9）.
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作者简介：孔娟娟（1987-）,女,安徽蚌埠人,华东政法大学研教院2010级经济法专业硕士研究生,主要研究金融法方向.
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