刘熀松，上海社会科学院经济研究所200020。
2010年下半年以来，农副产品价格出现了大幅上升，棉花、绿豆、生姜、大蒜等涨势凌厉，10月份以后，蔬菜价格也出现大幅上涨。一时间，社会上关于通胀的预期大幅上升，很多商品和服务乘机涨价。2010年第四季度央行的调查报告显示，我国居民对物价的满意度为调查以来(1999年4季度)最低，创11年来最低，当期物价满意指数降至13.8％，73.9％的居民认为物价“高，难以接受”。国务院随后出台了一系列的政策以平抑物价，稳定物价总水平成为宏观调控的首要任务，中央从控制货币发行、发展生产、保障供应、搞好流通、加强监管等方面作出了全面部署。经过一年多的努力，通胀形势出现了积极的变化。2011年11月份，居民消费价格指数同比涨幅为4.2％，出现了明显的回落。同时，2011年第四季度央行的调查报告也显示，居民当期物价满意指数为16.5％，较去年同期提高2.7个百分点；68.7％的居民认为物价“高，难以接受”，较去年同期分别回落5.2个百分点。居民对未来物价上涨预期大幅回落，未来物价预期指数65.4％，低于去年同期16.3个百分点。
一、2004年以来我国出现了持续的中度通货膨胀
通货膨胀度是指实体经济中价格总水平的上涨幅度，唯一刻画它的指标是国内生产总值平减指数。2002年国内生产总值平减指数上涨的幅度为0.58％，2003年为2.59％。2004－2010年，国内生产总值平减指数上涨的幅度分别为6.93％、3.92％、3.81％、7.64％、7.76％、－0.6％、6.6％，初步预计2011年国内生产总值平减指数上涨的幅度为7.6％。可以计算出2004－2011年，我国通货膨胀幅度为年均5.4％，8年中累计通货膨胀幅度为52.6％。由此可见，这一轮的通货膨胀起始于2004年，期间由于美国金融危机的外部冲击，2009年曾出现了短暂的通货紧缩，但2010年、2011年又出现了通货膨胀。从通货膨胀的程度来看，尽管单个年度上涨的幅度都没有超过二位数，应该算是中度通胀。但是由于此轮通胀持续了8年(2009年除外)，因此，累计上涨幅度还是很大的，达到了52.6％。考虑到汽车、电子产品、家电等商品没有上涨或者涨幅很小，其他商品的价格大都翻了一番。居民普遍感觉到物价太贵，货币对内严重贬值，钱不值钱。
二、CPI严重低估了我国的通货膨胀程度
由于国内生产总值平减指数牵涉到国内生产总值的核算，很难及时取得，因此，在实际生活中，我们一般用一系列物价指数来替代，主要有居民消费价格指数(简称CPI)、工业品出厂价格指数(简称PPI)、原材料燃料动力购进价格指数、房地产价格指数等。其中，最为重要的是CPI，因为它直接关系到普通居民对物价上涨程度的感受。
如果用CPI作为通货膨胀的衡量指标，那么2004年到2011年的通货膨胀程度分别为3.9％、1.8％、1.5％、4.8％、5.9％、－0.7％、3.3％、5.4％。2004－2011年年均涨幅为3.2％，累计涨幅为28.8％，可以讲这是比较理想的通货膨胀程度。遗憾的是，这一数据得不到社会大众的认同。CPI年均涨幅和这8年间国内生产总值平减指数的年均涨幅也相差了2.2个百分点。也即2004年到2011年这八年间，如果我们用CPI来衡量通货膨胀的话，那么通货膨胀的程度大约每年被低估了2.2个百分点，八年累计涨幅被低估了23.8个百分点。
如果要用价格指数来衡量通货膨胀的话，应该综合考察CPI、PPI、原材料、燃料动力购进价格指数，切不可单看CPI。综合观察这三类价格指数，我们也可以发现，CPI确实低估了我国通胀的程度。2004－2011年，PPI累计上涨了33.7％，原材料燃料动力购进价格指数累计上涨了62.5％，涨幅都远远高于CPI的涨幅。2004－2011年，PPI年均上涨了3.7％，原材料燃料动力购进价格指数年均上涨了6.3％，年均涨幅分别高于CPI0.5、3.1个百分点。
三、CPI暂时不能用来衡量我国通货膨胀程度的理由
我们认为，CPI暂时不能用来衡量我国通货膨胀的程度。理由在于：
(1)近年我国居民消费率只有34％左右，也即国内生产总值中，居民消费的部分只有34％。用34％的部分来代替全部，误差很大。在美国，可以近似用居民消费价格指数来衡量通货膨胀的程度，原因是美国的居民消费率高达70％以上，因此，用70％的部分来代替全部，误差相对小多了。
(2)由于统计上的原因，CPI本身被低估了。在我国，由于经济发展过快，居民消费结构变化太快，统计系统难以及时调整，导致了CPI被低估。
第一，代表规格品调整滞后。1984年，经国务院批准，国家统计局在各地成立了直属调查队，CPI即由国家统计局直属调查队通过每月的价格调查数据获得，目前全国共有4000多名调查员，定期对全国550多个市县的5万多个不同类型的商店、市场、服务网点进行实际成交价格的采集。因此，调查的代表规格品就非常关键。由于经济发展快速，消费结构变化快速，来不及及时调整样本品，这就导致样本品有时为过时商品、淘汰商品，而非主流消费商品，这样就没有能够真实地反映物价的上涨程度。此外，统计口径是同质可比，比的是同一型号，而电子产品、汽车、家电等同一型号的产品价格一般都是高开低走。
第二，权重调整滞后。我国当前计算物价指数采用的是拉氏公式，因此，权重调整就相当重要。遗憾的是，权重的调整很难及时跟上消费结构的变化，这也导致了CPI被低估，因为有些基期权重小但报告期权重大的消费项目价格上涨幅度很大，比如住房支出、外出就餐，等等。
CPI中的权重主要是根据全国12万户城乡居民家庭各类商品和服务项目的消费支出的详细比重确定的。这八大类的权重分别为：食品34％、烟酒及用品4％、衣着9％、家庭设备用品及服务6％、医疗保健及个人用品10％、交通和通信10％、娱乐教育文化用品及服务14％、居住13％。现行统计制度规定，CPI中的权重每5年调整一次。每年还会微调一次。说归说，事实上并非如此。看一看居住类的权重就一目了然。中国CPI的“居住”类中包括四个种类：一是建房及装修材料(27％)，其中包括木材、木地板、砖、水泥、涂料等10个商品；二是房租(11.1％)，其中包括公房房租、私房房租、其他费用三项；三是自有住房(21.1％)，其中分房屋贷款利率、物业管理费用、维护修理费用等四项，自有住房的虚拟房租用贷款利率代替；四是水、电、燃料(40.8％)，其中包括水费、电费、液化石油气、管道燃气、其他燃料五项。也就是讲，真正计入CPI的居住类权重只有不到2％多。住房现在是普通百姓家里最大的支出，但其权重连2％都不到，匪夷所思。此外，12万户城乡居民消费结构对总体的代表性到底如何？抽样方案是如何确定的？有没有考虑到新的小区不断出现？有没有考虑城市化的加速推进？有没有考虑到城区不断扩大？有没有及时大幅度地调整抽样方案？
2011年1月1日，国家统计局对居民消费价格指数的权重进行了调整，调整后的权重为：食品下降了2.21个百分点，烟酒及用品下降0.51个百分点，衣着下降0.49个百分点，家庭设备用品及服务下降0.36个百分点，医疗保健个人用品下降0.36个百分点，交通和通信下降0.05个百分点，娱乐教育文化用品及服务下降0.25个百分点，居住上升4.22个百分点。在食品价格大涨、住房价格受到严格管制的时候，国家统计局“恰到好处”地下调了食品类权重，上调了住房类权重，自然又受到了社会各界的质疑。
第三，粮食价格的直接补贴也是导致CPI被低估的原因。国家免除了农业税，直接给种粮农民补贴，这相当于粮食价格的“暗涨”，但“暗涨”是不计人CPI的。
第四，水、电、气价格受到行政压制，没有真正反映市场价格。
凡此种种，导致了CPI的低估。
下面我们看一些分类价格指数。先看衣着类价格指数。2001年到2010年国家统计局公布的衣着类价格指数每年均低于100，分别为98.1、97.6、97.8、98.5、98.3、99.4、99.4、98.5、98.0、99.0。这意味着，2001年到2010年，衣着类价格水平连续10年下跌，2010年衣着类价格水平大大低于2001年，这明显和实际严重不符。这样的数据如何得到大众的信任？这样的数据又是如何出来的？
再看居住类价格指数。居住类的价格指数2001年涨1.2％，2002年下跌，2003年涨2.1％，2004年涨了4.9％，2005年涨了5.4％，2006年涨4.6％，2007年涨了4.5％，2008年涨了5.5％，2009年下跌了3.6％，2010年上涨了4.5％。2001－2010年十年间居住类价格累计上涨了32.6％，而实际中，无论是房租还是房价涨幅都要远远超过这个数字？最为荒唐的是，国家统计局公布2010年1月份的房价涨幅为1.5％，结果导致了全国民众的一致声讨！失真的统计数字用在宏观决策上造成的损失金额是天文数字的，远比一个腐败官员造成的损失大。
四、通胀被低估的不良后果
由于经济学家和媒体的宣传，CPI现在妇孺皆知。央行的利率政策也主要是参考CPI而制定的，从而造成了长时间的实际利率为负。相对于CPI，2003－2011年间，我国有4年实际利率为正，有5年为负，好像还过得去。但相对于国内生产总值平减指数，我国实际利率只有2009年是正的，其他8年全部是负的。
负利率政策只应该在非常时期实施，而且时间不应太长。我国在过去的9年时间中，有8年实施的是负利率政策，其中有几年是在经济过热期间实施的，负面影响很大。长时间的负利率政策会造成十分严重的后果，这在世界经济史上是有先例的。先是资产价格的上涨，再是居民消费价格的上涨，然后是被迫实施紧缩的货币政策，最后是资产泡沫破灭，经济危机爆发。1990年的日本，1997年的韩国，2008年的美国都是如此。
真实利率为负是我国房地产价格大幅上涨的重要原因之一，也是收入差距、财富差距拉大的重要原因之一。央行长期的负利率政策转移、侵蚀了储蓄存款方的利益，严重破坏了经济道德的底线，负债者从债权者中获得利益，安分守己者却无法保障自己最基本的利益。
储蓄存款者中有相当一部分是弱势群体，是需要为未来存钱(应付保障体制不完善下的养老、子女教育、医疗及其他未来需求)或者是没有能力去市场上投资的群体。在负利率政策下，他们的利益在不知不觉中被侵蚀了。有些弱势人群看到了这一点，但由于能力所限，也只能把钱存入银行，眼睁睁地无奈地看着自己的财富悄悄地流走。因为投资其他市场，例如股市，可能遭遇更大的损失。这是什么样的货币政策？日本长期的负利率政策造成了其后泡沫的大崩溃，20年后依然不见曙光。前车之鉴，不可不防！是否大错已经铸就，我们拭目以待。
五、此轮通货膨胀的原因和特征分析
此轮通胀的根本原因是货币的超发，是实际利率长期为负。2004年到2008年我国实际利率长期为负及货币超发，直接导致了2004年到2008年的通货膨胀。2008年初，我国开始治理通货膨胀，但是2008年下半年美国爆发了金融危机后，我国宏观经济政策急剧掉头，转而投放了大量货币，刺激经济。因此，尽管2009年出现了短暂的通货紧缩，但2010年下半年通货膨胀开始卷土重来，实际上这次通胀是2004年到2008年那次通胀的继续。
前面我们着重分析了实际利率，下面我们看看货币超发情况。2003年我国GDP为135823亿元，2010年我国GDP为401202亿元，增长了195％。2003年M2为221222.8亿元，如M2按照GDP同样的增长速度增长，2010年的M2应该为653461亿元。而2010年实际M2为725800亿元，多出了72340亿元。我们认为，多投放的巨量货币及实际利率长期为负，对我国的资产市场、服务市场、商品市场的价格产生了巨大的影响，导致了我国中度通货膨胀的持续发生，是我国2004－2011年8年间实际通胀年均达到5.4％的根本原因。
再加上美联储为了应对金融危机，也投放了大量的货币，这些货币有相当一部分流向了新兴市场国家，导致了新兴市场国家普遍出现了通货膨胀，导致了铁矿石、石油、黄金等大宗商品价格的大幅上涨。我国在原材料能源方面高度依赖外部世界，因此，国际上大宗商品价格的大幅上涨又导致了输入性通货膨胀。
有些专家认为此轮通胀主要是由农副产品价格的上涨引起的，是成本推动型的通胀，收紧货币政策的作用不大。我们认为这个观点是站不住脚的。任何国家、任何地区的通货膨胀一定是与货币政策有关的，一定是货币超发以后造成物价上涨。所以说物价上涨与货币政策没有关系是肯定不对的，只是说这个关系有的时候表现得不是那么直接，因为货币政策有一个传导的机制，有一个时滞效应，货币透过房地产及相关产业链再传导到普通商品上，但最终物价总水平的上涨一定是由于货币供应量过多造成的。我们观测到的成本上升，只是此轮通胀的特征，而非根本原因。
在资产市场规模(目前主要是指房地产市场和股票市场)很大的情况下，货币政策的传导机制比起资产市场规模较小的情况下曲折复杂，时间也更长。货币发行增速后，首先是股票市场上涨，然后是房地产市场及产业链上相关产品(如能源、原材料等资源类商品及建筑材料、家电、家具等工业品)价格上涨，接着是劳动力生活成本上升，导致劳动力价格上涨。劳动力价格上涨意味着农村劳动力的边际机会成本上升，由于农村生产率并没有大幅上升，因此农村劳动力机会成本上升倒逼农副产品价格上涨。这时候需要我们从更宏观的视野，全面地把握通货膨胀形势，而不能只看到某一阶段的特征，更不能将某一阶段的特征视为这一轮通胀的原因。此轮农副产品价格的上涨从表面现象来看是由成本推动的，但根本上还是货币过量发行造成的。
一般来讲，农副产品价格的上涨结束后，意味着一轮完整的物价上涨告一段落。除非再有新的刺激因素导致新一轮的物价上涨(轮番上涨)，否则，价格总水平在新的平台上能保持基本稳定。因此，当出现以农副产品价格上涨为特征的通货膨胀时，往往意味着进入了通货膨胀的尾声，而非开始。
权贵及社会精英阶层是强势群体？他们主要消费住房，住房是强势商品，住房是领涨商品。农民和低收入阶层是弱势群体，他们消费的主要是农副产品。农副产品是弱势商品，常常表现为补涨。农副产品价格的上涨有利于解决城乡收入差距问题，有利于我国城市化进程，有利于和谐社会的建设。我们对此不必过于担心，关键是要做好对低收入阶层的补贴工作，低收入阶层主要有在校大学生、失业群体、失地农民、其他弱势群体，等等。
这一轮通胀中还出现了一些新的特征。第一个是出现了明显的投机炒作小宗商品的迹象，所谓的“姜你军”、“豆你玩”、“蒜你很”，这在1987－1988年的通胀中没有出现过，在1993－1995年的那次通胀中也没有出现过。第二个是新兴经济体都发生了通胀，有些国家甚至引起了严重的政治稳定和社会稳定问题，例如突尼斯、巴林、埃及、利比亚等。发达国家最近也出现了通胀的迹象，2011年美国、欧洲的CPI都达到了近年的高位。
六、2012年通胀压力犹存，但属温和
现在大家对2012年通胀形势有一些分歧。有些专家认为，由于发达国家普遍采取宽松的货币政策，加上居高不下的大宗商品价格，全球通胀压力总体仍将呈现上升态势。因此对2012年我国物价形势不可掉以轻心。有些专家认为，2012年物价涨幅会在一个大家比较认可的水平上。我们对我国通胀前景较为乐观或者讲是谨慎乐观，我们判断，2012年我国没有严重的通胀，也没有中度通胀，有的只是温和通胀。我们预计2012年CPI涨幅在4％之下。理由如下：
(1)此轮物价上涨基本上走完了整个循环。如前所述，农副产品价格的上涨往往意味着一轮通胀进入尾声，而目前我们观察到，农副产品的价格上涨本身也在逐步进入尾声，可能仍会有一些品种的价格会进一步上涨，但就整体而言，农副产品价格的上涨动力已经不大。这意味着此轮通胀基本结束。目前没有观察到能够刺激新一轮价格上涨循环的因素，因此，可以基本判断，CPI的涨幅有望逐步回落，通胀压力将减轻(注意，价格涨幅逐步回落和价格回落是两个不同的概念，物价居高不下和通胀压力减轻并不矛盾)。
(2)货币供应量的增长已经回归正常。很多专家认为，我国前几年投放了太多的货币，这些货币还将对2012年的通胀带来巨大的压力。我们认为，前几年投放的过量货币，到2011年底已经被经济生活吸收得差不多了，经济生活中多余的货币并不像大家想象的那么多，未来通货膨胀的压力并没有有些专家想象得那么大。这些货币被经济生活吸收掉的途径主要有两条。一条就是在经济增长和推升通货膨胀的同时自然地被经济生活吸收。另一条重要的途径是我国仍然处于货币深化的进程中。比如，我国大量的农村建设用地和耕地，原先并没有相应的货币和它们对应，因此，当这些土地被国家征用并被出让后，需要相应的货币和它们对应。2004－2010年我国土地出让总收入是84713亿元，2011年预计土地出让收入为27000亿元，假定其中40％体现为货币深化，则单单土地的货币化过程就吸纳了4.47万亿元的货币。2011年M2的增长速度为13.6％，按照同口径计算，2011年M2为824567.87亿元。如果2011年M2和国内生产总值的比例和2003年的162.87相当，则M2应该为768036.28亿元。这意味着如果不考虑货币深化的因素，则经济生活中多了5.65万亿元的货币。但是如果考虑了货币深化的因素(单是土地一项就吸收掉了4.47万元的货币)，则可以发现经济生活中目前并没有多少多余的货币。
事实上，目前货币供应量的增速已基本回归到正常状态，推动物价上涨的货币因素正在逐步消失。2010年下半年以后，我国不断上调了存款准备金率，同时也在一定程度上上调了利率，并且对商业银行的贷存比进行了逐日考核，这些措施成效显著，逐步在货币供应量上反映了出来。2010年6月份以后，广义货币供应量(M2)的增速降到了20％以下，以后总的态势是逐步回落。2011年6、7、8、9、10、11、12月，广义货币供应量的增长速度分别为15.9％、14.7％、13.5％、13.0％、12.9％、12.7％、13.6％，回归并低于正常状态。2011年6、7、8、9、10月、11、12月，狭义货币供应量的增长速度分别为13.1％、11.6％、11.2％、8.9％、8.4％、7.8％、7.9％，下降态势非常明显。尤其是9月份以后，M1增速已经连续4个月在10％以下，这个速度已经低于正常货币状态下的增长速度。这说明推动物价上涨的最重要因素(货币因素)基本消失。
进一步的分析告诉我们，M1的增速是CPI涨幅的先行指标，而且两者的走势图十分相似。2011年M1增速的大幅度回落预示着2012年CPI将大幅下降。
(3)物价上涨预期指数大幅回落。人民银行每季度发布《全国城镇储户问卷调查》报告中公布居民对未来的物价预期指数，通过图表分析可以看出，未来物价预期指数和和CPI的变化趋势呈现出高度的相关性。在趋势的变化时点上，物价预期指数达到峰值或者谷底的时间一般都提前CPI的变化2－3个季度。2010年第四季度物价预期指数达到了11年来的最高点，为81.7％，随后CPI于2011年第二、三季度达到了最高点。2011年第四季度物价预期指数为65.4％，相比之前几个季度出现了明显的回落，这预示着2012年的CPI仍将走低。
(4)居民消费价格指数的环比数据也表明CPI涨幅还将回落。2010年6月份以后，我国居民消费价格总水平出现了明显的上涨，2011年1、2月环比涨幅分别为1.0％、1.2％。但自2011年3月始，环比涨幅明显下降，2011年3到12月环比涨幅分别为－0.2％、0.1％、0.1％、0.3％、0.5％、0.3％、0.5％、0.1％，－0.2％、0.3％，物价涨势明显趋缓。从目前的物价走势来看，2012年1、2月CPI的环比涨幅将明显低于2010年相应的月份，这意味着2012年1、2月份的同比CPI还将持续回落。
(5)我国输入性通货膨胀的压力没有想象的大。现在很多人担心美国会实施第三轮的量化宽松货币政策，造成大量外资流入我国，造成大宗商品价格大涨，进而给我国带来较大的输入性通胀的压力。实际上，美国货币政策进一步放松的空间并不大。“肥水不可能只流外人田”，美国宽松的货币政策已经带来了本土的通货膨胀压力。2011年9月美国CPI同比上涨了3.9％，考虑到美国低迷的经济增长速度，这样的物价上涨幅度绝对不是一个可以忽视的问题，美国出现了“滞胀”的明显迹象，这将严重制约美国的货币政策。欧元区的通胀没有美国严重，但是2011年9月欧元区居民消费价格总水平同比也已经上涨了2.5％。因此，欧元区的货币政策进一步放松的空间也不大。而且欧元区在货币政策上一直偏谨慎，不愿意多发行货币。在解决主权债务危机的过程中，欧美财政政策的基调必然是紧缩的，货币政策的基调必然是适度宽松的，这将是未来美欧宏观经济政策的常态。在这样的宏观经济政策下，发达国家发生一定程度的通货膨胀是必然的，但是发生严重通胀的可能性并不大，因此，我国存在输入性通胀的压力，但并没有想象的大。
(6)劳动力成本上升的压力也没有想象的大。劳动力成本将持续上升是持通胀会长期化观点的学者的论据之一。我国劳动力数量正在接近峰顶，这是事实。但是，我国劳动力数量见顶后并不会马上急转直下，而是会在高位维持数年时间，这样就保证了劳动力市场不会出现严重供不应求的局面。而且随着投资减速、经济增速下降，劳动力的需求也会减少。同时，目前设备替代劳动力的进程也很快，比如富士康公司宣布要使用30万机器人。因此，我国劳动力成本会上升，但很难持续大幅上升，它对通货膨胀的压力没有想象的那么大。
(7)农副产品价格很难再度大幅上涨。从长期来看，我国农副产品价格确实仍存在着上涨的动力。但是经过这一轮的大幅上涨之后，除非出现严重的自然灾害，农产品的价格也很难再度大幅上涨，只会保持适度的上涨。
基于以上理由，我们对2012的通胀形势持较为乐观的看法。站在2011年底的资产市场价格总水平和实体经济中的价格总水平上看，尽管2012年仍存在一些推动物价上涨的力量，但是我们认为，2012年发生恶性通胀的可能性为零，发生严重通货膨胀的可能性很小，发生中度通胀的可能也不大，2012年的通胀将是适度和温和的，适度温和的通胀是大家希望看到的，是不需要去特别担心的，是不需要宏观经济政策去专门应对的，毕竟，适度的通胀比通缩好。预计2012年我国CPI的涨幅有望回落到4％以下。
当然这个判断的前提是2012年不出现特大自然灾害，2012年不出现重大的地缘政治、军事冲突。如果出现特大的自然灾害，如果美伊战争爆发，霍尔木斯海峡被封，石油危机爆发，国内油价猛涨，那么必须重新评估国内的通货膨胀形势。
七、建议及时实施正常的货币政策，避免经济大起大落
尽管2012年通胀压力不大，但是物价处于高位也是事实，居民对物价的满意度仍然比较差也是事实，因此，货币政策并不能放得太松。事实上我国的货币扩张已经受到了国内商品价格、资产价格迫近国际水平的严重制约，不能放得太松了，这增加了宏观调控的难度，以后很难再通过货币扩张来解决有些经济问题和社会政治问题，但是，货币政策也不适合太紧，货币政策过于紧缩，极有可能发生通货紧缩，导致经济硬着陆，强行引爆房产泡沫，导致经济危机。因此，我们主张实行真正稳健的货币政策，实行正常的货币政策，不能太紧，也不能太松。
正常的货币政策应该有几个标准：(1)正的实际利率，保持实际利率1－2个百分点。(2)存款准备金率③宜保持正常的水平。(3)货币供应量保持正常的增长。2012年广义货币供应量增速宜保持在14％左右，狭义货币供应量宜保持在12％左右。我国当前的货币政策并非正常。利率长期偏低，存款准备金率畸高，货币供应量大起大落。
先看利率。2003－2011年9年间只有1年是正的实际利率。长时间的负实际利率政策是典型的非正常利率政策。负实际利率政策的一个解释是，提高利率会造成热钱大规模流入。对此，我们有不同看法，提高利率不会造成热钱大规模流入。热线更看重目标国的投机环境，而不是简单地追求利差和汇率的升值，因为短期中热钱无法从后者获得理想的回报(可能连成本都无法收回)，而如果该钱追求利差，实际上就转为长期了，就不是热钱了。
再看存款准备金率。目前，我国大型银行的存款准备金率是21％，这绝对不是一个正常的存款准备金率。
最后看货币供应量增速。2007年以来，我国货币供应量一直处于大起大落之中。先看M1，2007年8月M1的增速为22.8％，2009年1月大幅回落到了6.68％；2010年1月又大幅飚升到38.96％，2011年11月猛然回落到了7.8％。再看M2，2008年1月M2的增速为18.94％，2008年11月降到了14.8％；2009年11月猛然升到29.74％，2011年11月M2的增长速度又降到了12.7％。最后看新增贷款。2008年8－11月新增贷款3921.6亿元，每月1000亿左右。2009年1－6月新增77578.9亿元，每月13000亿。换句话讲，2009年上半年月均新增贷款是2008年8－11月月均新增贷款的13倍。由此可见，这几年是我国货币供应量增速急剧波动的几年，货币政策名义上是稳健和适度宽松的，实际上是极度紧缩或极度宽松的，是典型的蹦极型货币政策。蹦极型货币政策人为地造成了经济的大幅度波动，导致经济过热或过冷，导致资产泡沫的扩大或破灭。货币政策蹦极的原因是货币当局制定的货币政策总是滞后于经济，在调控后期，政策的调控方向和经济的内在运行方向形成合力，形成顺周期效应，造成经济的超调。
很显然，我国当前的货币政策并非正常。利率长期偏低，存款准备金率畸高，货币供应量大起大落。
当前通胀压力已经大为减轻，货币政策回归正常的条件已经具备。2011年11月份M1的增速已经下降到了7.8％(12月为7.9％)，M2的增速也已经下降到12.7％(12月为13.6％)，存款准备金率高达21％(已于2011年11月底下调了一次)。这样的货币政策太紧了，并不是正常的货币政策。
考虑到货币政策有3－6个月的时滞效应，货币政策一定要具有前瞻性。建议央行加快货币政策向正常回归的步伐，继续下调存款准备金率。由于我国长期实施负的实际存款利率政策，因此，即便当前通货膨胀压力减轻，名义存款利率并没有多大的下调空间。但是目前21％的存款准备金率绝对是不正常的，需要逐步下调，下调的幅度以货币供应量的增速回归到正常为限。如果货币政策不及时从偏紧转向正常，那么顺周期现象将再度发生。货币政策的调控压力和经济的内在减速压力将再度叠加，造成超调，出现大落，最后将迫于经济形势的压力，不得不又实施极松的货币政策，再度蹦极。
同时建议不要再将居民消费价格指数控制在多少范围之内写进政府工作报告中，而将通货膨胀率控制在多少范围之内写进政府工作报告中。我们建议将我国的年通货膨胀率控制在4％以下。
收稿日期：2011－02－01
注释：
①对国内生产总值(GDP)数据进行修订是我国国内生产总值核算制度的一项重大改革。2003年，经国务院批准，国家统计局制定了《关于我国GDP核算和数据发布制度的改革》(国统字［2003］70号)，该文件明确规定，根据国内生产总值核算所需基础资料的可获得性、时效性和全面性的要求，国内生产总值的核算要经过初步核算、初步核实和最终核实三个步骤。初步核算数在进度统计资料的基础上计算，初步核实数在专业统计年报资料、部分行业财务资料和抽样调查资料的基础上计算，最终核实数在专业统计年报、部门财务资料、财政决算资料的基础上计算。这些年来，国家统计局严格按照这一制度修订并对外发布国内生产总值数据。如果遇到经济普查年度，则依据普查资料对该年度GDP进行重新核算。
②10月央行扩大了M2的核算口径，M2已包括住房公积金中心存款和非存款类金融机构在存款类金融机构的存款。但是央行并没有公布20n年以前同口径的数据。按照同口径计算，2011年M2为824567.87亿元，与国内生产总值的比例为174.86％。
③中国人民银行根据金融发展状况和货币政策调控需要，近年来已陆续将表内理财产品、国库现金管理定期存款、金融控股公司存款等逐步纳入交存存款准备金的一般性存款范围。鉴于银行承兑汇票、信用证、保函等业务及相应保证金存款增长较快，从2011年9月起，中国人民银行将保证金存款纳入存款准备金交存范围，并根据金融机构流动性状况在3－6个月内逐步实施到位。^
13888888888
点击咨询 