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摘 要 :金融危机的传导是有关危机研究中的一个重要侧面,以此为切入点,几乎能够观察到危机的各个层面.本文考察了金融危机国际传导的主要机制,并分析了次贷危机在我国的主要传导方式,最后提供了一些参考性的建议以应对国际金融危机、减小危机带来的损失.
关 键 词 :金融危机,传导机制,次贷危机
一、 金融危机国际传导的严重后果
在经济全球化和金融自由化的趋势下,全球金融得到了快速发展,在经济中的影响力也越来越大.然而在这一过程中,金融危机却犹如“幽灵”一般始终相伴相随、不离不弃.尤其进入20世纪90年代以来,金融危机更是爆发频繁,传导迅速,破坏严重.从1992年的欧洲货币危机、1994年的墨西哥金融危机、1997年的东南亚金融危机、1999年的俄罗斯金融危机和巴西金融动荡,到2007年由美国次贷危机引发的全球性金融海啸,无不是从发源地迅速向周边国家扩散、传导,给区域经济乃至全球经济发展带来了极其严重的负面影响.
以次贷危机引发的金融海啸为例,首先是美国次级住房抵押贷款市场出现信用危机,而后房利美、房地美由于巨额亏损濒临破产,信用危机扩展到整个抵押贷款市场,美国银行迫于流动性压力先后紧缩信贷,使美国实体经济遭受重创.然而此次危机远没有止步于美国国内.在国际上,先是以欧元区和日本为代表的发达国家出现明显的流动性短缺、信贷紧缩及经济发展受阻,而后新兴市场也受到不同程度的冲击,从而全球整体出现流动性下降、信贷紧缩、经济增长减速等问题,使得次贷危机演变为一场全球性的金融危机,严重影响了世界经济的正常发展.
二、金融危机国际传导途径分析
广义的金融危机国际传导泛指金融危机在国与国之间的传播和扩散,它既包括存在于贸易金融关系紧密的国家间的接触性传导,也有存在于贸易金融关系并不紧密的国家间的非接触性传导.
(一)接触性传导
接触性传导,也称溢出效应,是指在金融危机发生之前、之中、之后,某些经济要素的变化引起其他要素变化,最终引起经济金融的某些侧面或整体变化,以致引发、扩大金融危机的跨国作用过程,其传导机制大致是从一国危机中的本币贬值和股市暴跌开始,通过汇率的相对价格机制作用于国际贸易和国际资本流动两个渠道,导致另一或几个国家的本币贬值和股市暴跌,从而实现金融危机的跨国传导.常见的接触性传导途径有:
1.贸易性溢出效应
一国一旦爆发金融危机,往往会伴随着该国货币贬值,当满足马歇尔-勒纳条件时,本币贬值才能够起到扩大出口、减少进口的作用.当危机发源国出现本币贬值后,危机便会循着本币贬值、出口扩大、进口减少的机制向外扩散.假设甲国为危机发源国,乙国为受危机影响国.当甲国发生了金融危机,货币贬值,其商品无论在甲国市场、乙国市场还是在第三国市场上,都具有了价格竞争力.面对这种竞争压力的乙国只能有两种选择:或者使本国货币贬值,或者不贬值.如果选择前者,迫于竞争压力,乙国货币币值也相应大幅度下调,在保持了外贸竞争力的同时,会引发一系列其他恶果,如引起乙国股市、汇市的震荡,引起经济衰退和社会的不稳定,并最终把金融危机全面传入乙国.
2.投资性溢出效应
国际资本流动是金融危机在国家间传导地最迅速、最重要的渠道.当一国发生金融危机时,可能造成市场上的流动性不足,迫使该国清算其在其它市场上的资产,从而通过直接投资、银行贷款或资本市场渠道导致另一个(或几个)与其有密切联系的金融市场流
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(1)直接投资性溢出效应
直接投资性溢出效应是指通过直接资本流动将金融危机传导至其它国家,它主要有外商直接投资和对外证券投资两种途径.外商直接投资是资金富余国将本国资金借给其它国家,支持其它国家经济发展,并从中获益.当投资国发生金融危机时,该国市场上会出现流动性短缺,投资国没有富余的资金提供给其它国家,不仅如此,为弥补国内流动性不足,投资国可能会撤回在其它国家的投资.直接投资的撤出会对被投资国产生严重的负面影响.首先,当失业达到一定程度时,被投资国的就业状况会恶化,失业率和潜在失业率上升,其次,直接投资的撤离引起由外资企业带动的出口大量减少,且被投资国资本项目下的外汇减少,再次,根据国际投资引力定律和国际投资带动效应,当部分外商直接投资撤离时,会影响其它投资者对该国的投资信心,导致其他投资者或不敢到该国进行投资、或撤离、缩减在该国的已有投资,引起被投资国也出现流动性短缺,实现将投资国的金融危机传导至被投资国.对外证券投资是国际资本流动的另一种重要途径.当投资国国内发生金融危机时,投资国会减少本国资金的流出或撤回在外国的证券投资.投资国通过在二级市场上出售债券、股票减持对外证券投资,将资金回笼到国内解决流动性不足问题.投资国撤回对外证券投资,会使被投资国流动性下降,出现资本外逃,股市下跌,并通过金融市场将各种影响扩散出去,从而实现金融危机从一国向其它国家的传导.
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(2)间接投资性溢出效应
间接资本主要指国际间的银行贷款和国际债务.根据金融危机始发国是债权国还是债务国,间接投资性溢出效应分为两类.第一类金融危机始发国为债权国.当一国发生金融危机市场流动性不足时,该国银行将减少国际贷款,紧缩信贷,进而将流动性短缺传导至负债国,影响负债国经济发展.第二类是金融危机始发国为债务国.当债务国发生金融危机而无法按时清偿国际债务时,债权国的银行就会出现坏账,资金周转困难,这会使债权国发生信贷紧缩和支付危机,进而使债务国的危机传导至债权国.
(二)非接触性传导
1.季风效应
金融危机在几个国家和地区相继发生并不一定是金融危机接触性传导的结果.事实上,可能存在同一种外部原因导致几个国家和地区同时或相继遭受投机性冲击压力(相继发生投机性冲击的原因可能是各国或地区的经济基础不同),这种现象被称为“季风效应”.例如,20世纪80年代美元利率上升和发达国家的贸易保护主义就是拉美债务危机的重要原因.美国在80年代初采取了高利率政策以吸引外国资本,导致国际金融市场利率不断提高,拉美国家的还债压力也越来越大.另外,在经济危机的情况下,欧美发达国家为保护切身利益,普遍采取了保护主义的政策措施,致使拉美国家的出口面临严重困难.而拉美债务国一直都主要依靠出口创汇来偿付外债本息,欧美发达国家是其最重要的出口市场.美元利率上升和发达国家的贸易保护主义使得债务危机在拉美国家中迅速传递,这是很明显的季风效应.
2.传染效应
一国发生货币危机后,投资者对其他类似国家的心理预期变化和投资者信心危机造成的投资者情绪的改变也是金融危机的主要传染机制.美国次贷危机爆发后出现的流动性短缺和信贷紧缩,严重打击了美国投资者的市场信心,当投资者都不看好市场前景时,就形成了悲观主义的市场预期,在悲观预期的支配下,投资者抛售持有的资产,美国股市大幅下挫.美国作为全球的金融中心,美国投资者的行为会被其他国家的投资者视为一种市场信号.当美国投资者受悲观预期支配抛售资产时,其他国家的投资者会认为市场上出现了利空消息,于是也抛售手中的资产,造成其他国家市场信心下降,所以2007年下半年世界主要股指均出现大幅下滑,而且这种影响会通过股市扩散出去,企业因股市下挫、流动性短缺出现融资困难,消费者因股市的财富效应消失,这都将深刻影响一国经济发展.这样通过影响其他国家投资者的信心,使其他国家股市下挫,进而影响其他国家的实体经济,实现了次贷危机国际传导中的传染效应.
三、次贷危机在我国的传导机制分析
自2007年4月美国次贷危机爆发以来,由于当前世界经济格局中以美国为中心的国际经济秩序仍然存在,美国次贷危机通过国际金融、贸易和投资渠道迅速扩散到世界各国,演化成全球性金融危机,对各国实体经济产生了巨大冲击,时至今日仍在深化蔓延中,而在经济全球化中参与程度较深的中国不可避免地卷入其中.
(一)贸易传导机制
我国作为一个贸易大国,这种贸易传导对于经济影响非常明显.首先,金融危机目前已经蔓延到世界各国,发达国家居民消费意愿和消费能力显著下降,直接导致发达国家进口需求下降,同时由于危机产生的就业压力进一步导致贸易保护主义抬头,在这两方面的打击下,全球贸易量萎缩,对中国这样的出口发展型经济冲击是比较大的.其次,由于次贷危机的打击美元汇率下跌,间接导致人民币升值,企业利润空间进一步被挤压,贸易顺差进一步缩小,对外加工企业破产加剧,失业增加.最后,国际需求不足及美元贬值导致暂时的原材料及燃料价格下跌,对于进口原料比较多的中国来说是一件好事,这种正的进口效应能够在一定程度上缓冲目前严峻的形势.
(二)投资传导机制
危机爆发首先致使美国金融市场上同次贷相关的证价格大幅度缩水,对包括我国在内的各国投资者都造成了一定的损失.这种财富的直接缩水进一步使得各种证券持有者降低自身财富杠杆以自保,纷纷抛售各类证券.开始是美国次贷的低价抛售,但当仅仅抛售次贷债券难以填满缺口时,就不得不放弃比较优质的证券,这种相互竞争的资金抽逃和抛售行为迅速蔓延到包括我国在内的各国资本市场.这种情况下,国内投资者财富都大幅缩水,无论是涉及国际证券操作还是没有,直接或间接的财富减少导致居民降低短期边际消费倾向缩减消费,再通过经济增长的乘数效应和供给过剩的打击效应对经济增长形成较大冲击.
(三)信心传导
次贷危机导致各方面经济层面都出现问题,比如由于预期不好个人消费及企业延迟投资导致整体投资不足,银行预期变差很容易导致惜贷,而惜贷就会使得商业银行职能下降,直接导致了各金融机构和企业去杠杆化,从而让危机进一步深化.信心不振会极大的放大危机影响幅度,甚至在长时间会影响实体经济的各个环节,包括投资、就业及增长等各个方面.
四、 对策分析
金融危机之所以能循着传导机制从发源国传向另外一些国家,关键在于后者的体制、政策、制度等方面存在着若干缺陷和漏洞,如果能有针对性地加以弥补和完善,金融危机被传导的可能性将会小得多,其破坏作用也会在很大程度上被抑制.
(一) 调整出口市场结构,实施有重点的多元化战略
贸易性溢出效应是国际金融危机传导的主要途径之一,两国之间的贸易关系越紧密,贸易性溢出效应就越明显.因此,如果一个国家国民经济的外贸依存度比较高,并且其出口又过分集中于少数几个国家时,实际上就是把本国经济发展的稳定性与这几个国家经济发展的稳定性紧紧捆绑在一起,一旦后者在经济发展过程中发生大的危机,就会把前者牵连进去.为消除因对某些出口市场的过分依赖而潜伏下的危机,一国政府就必须调整出口市场结构,实施有重点的多元化战略.
(二) 建立防范国际金融危机的预警系统
国际性的金融危机在大规模爆发之前往往有一个酝酿的过程,在这个过程中经济运行会显露出各种不正常的迹象.如果人们能对这些不正常的迹象进行总结和归纳,建立起某种模型或指标体系,对酝酿中的金融危机进行预警,便可及时采取各种防治性措施.
(三) 加强金融监管的跨国合作
金融危机具有整体性的特征,其发生往往不会限于一隅,当一国或地区发生危机时,其他国家和地区也很难独善其身.因此,需要加强跨国协调和监管,建立具有一致性和系统性的跨国合作机制,创立国际社会普遍认可的监管标准,成立全球性和区域性的金融监管组织.
(四) 规范金融创新
金融创新是必需的,但金融创新不是万能的,它有固有的缺陷.如果金融监管体制的改革完善跟不上金融创新的步伐,就很容易发生金融风险.因此,为维持金融系统稳定,防范金融危机,必须把金融创新置于金融监管的规范之下,增加金融创新的透明度,提高金融创新的风险估计水平,加强对金融创新产品的市场检测与预警.
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(作者单位:甘肃政法学院经济管理学院)
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