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摘 要 :在经济全球化背景下,源于次级贷款产品的美国次贷风波迅速席卷全球｡,以美国为代表的发达国家采取力度空前的救助措施,暂时避免了金融体系的彻底崩溃｡,认真梳理研究美国的救市机制,有助于增强我国金融体系的危机应对能力,进一步提高我国金融体系的稳健性｡,本文通过分析金融危机下美国政府的各项救助措施,总结了此次危机救助的特点,并提出了对我国金融维稳的启示｡,
关 键 词 :金融危机,直接干预,间接干预,金融维稳
中图分类号:F831.59 文献标识码:A 文章编号:1003-9031(2009)07-0054-04
在经济全球化背景下,源于次级贷款产品的美国次贷风波迅速席卷全球,演变为百年一遇的金融危机｡,以美国为代表的发达国家采取力度空前的救助措施,暂时避免了金融体系的崩溃｡,
一､,金融危机下美国政府的救助措施
(一)美国政府的直接救助措施
1.政府接管与直接注资入股｡,美国政府于2008年9月正式接管发生巨额亏损､,陷入全面危机的房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac),政府持有“两房”各79.9%的股份｡,同期,美联储向陷于破产边缘的AIG提供850亿美元有效期24个月的紧急贷款,由此获得79.9%股份,并有权否决普通和优先股股东的派息收益提议｡,与接管不同,政府直接注资不能达到控股份额｡,2008年10月14日,美国财政部､,美联储和联邦存款保险公司(FDIC)联合制定总额高达2500亿美元的银行业注资计划 ,其中半数用于购买美国九大银行优先股 ,注资的条件是获得注资机构3年内不能增加派息,回购股票须先征得财政部同意,给每位高管的免税薪酬额度不得超过50万美元,不得设置“鼓励不必要的过度风险”的薪酬方案,不得给予高管“黄金降落伞”的优厚离职补偿｡,政府接管与直接注资措施均相当于向银行提供一定的国家信用支持｡,
2.批准机构转型｡,2008年9月,美联储史无前例地批准危机后幸存的摩根士丹利和高盛集团两大投行转型为银行控股公司,使其有权申请设立可吸收存款的分支机构,还可与其他商业银行一样永久享受从美联储获得贴现窗口融资和紧急贷款的权利,获得更稳定的融资渠道｡,转型后,摩根士丹利和高盛同时受美国证券交易委员会(SEC)､,美联储､,美国货币监理署和FDIC监管｡,2008年11月,美联储还批准信用卡巨头美国运通公司转型为银行控股公司｡,
3.放宽机构入股银行的限制｡,为帮助陷入资金困难的银行获取更多资金,鼓励私募股权基金等机构入股,2008年9月22日美联储放宽了长期以来限制私募股权基金和私人投资者大量入股银行的规定,允许投资者持有最多33%(原规定为25% )的银行股权(其中具有投票权的普通股可以达到15%),并且允许投资者占有董事会席位｡,
(二)美国政府的流动性干预措施
1.传统的货币政策工具干预｡,一是除通常采用的隔夜回购交易以外,美联储多次使用14日回购交易等手段,向市场注入流动性,二是从2007年9月18日起,连续调低联邦基金基准利率,在一年多时间内将联邦基金利率从5.25%下调至0.25%,三是先后十余次降低贴现率,四是2008年10月6日起向存款机构的法定和超额存款准备金
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2.推动银行业联手增加市场流动性｡,2007年10月16日,为了避免8月间信贷紧缩的局面再次出现,在美国财政部的推动之下,以花旗集团､,摩根大通和美洲银行为首的数家美国金融机构共同出资800亿美元,建立名为“超级流动性增级管道”(Master Liquidity Enhancement Conduit,M-LEC)的新平台,购买各家银行旗下金融投资工具持有的资产,联手增加市场流动性｡,
3.剥离银行业不良资产｡,2009年3月23日,财政部推出“公私协同投资计划”(Public-Private Investment Program),拟将问题资产救助计划(TARP)项下资金(占比85%)与来自美国财政部和私人投资者的其余资金(占比15%)组合起来,通过FDIC成立基金向私人投资者贷款(其中贷款金额的85%无追索权),用于清理金融机构资产负债表中的遗留贷款和抵押贷款支持债券,希望以此改善金融体系的资产负债状况｡,
4.创新型流动性管理工具｡,2007年12月建立的定期拍卖工具(Term Auction Facility,TAF),通过招标拍卖方式向合格的存款类金融机构主动提供融资,贷款利率由拍卖过程决定,可避免单个银行求助时的声誉问题和挤兑风险｡,截至2008年底,已为商业银行提供1万多亿美元资金｡,2008年3月推出的定期证券借出工具(Term Securities Lending Facility,TSLF),交易商可用联邦机构券､,住房抵押贷款支持证券等非联邦机构债券作抵押 ,通过招标方式从美联储借出高流动性国债｡,TSLF与TAF主要区别在于后者限于存款类金融机构,而TSLF面对的是深陷困境的投资银行｡,
贝尔斯登事件直接催生出一级交易商信贷工具(Primary Dealer Credit Facility,PDCF),该金融工具允许美联储在紧急状况下向一级交易商提供隔夜贷款｡,它与贴现窗口最重要的区别是贴现窗口只由商业银行使用,PDCF则为一级证券交易商(主要为投资银行)提供流动性｡,
美国第四大投行雷曼兄弟倒闭以后,规模3万多亿美元的美国货币市场基金流动性出现问题｡,美联储于2008年9月19日推出资产支持商业票据货币市场基金流动性工具(Asset-Backed Commercial Paper MMMF Liquidity Facility,AMLF),通过向银行贷款,使其能够从货币市场基金购入高质量的商业性资产支持票据,以此提高资产支持商业票据市场乃至整个货币市场的流动性｡,
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2008年10月,美联储设立“特殊目的机构”(Special Purpose Vehicles,SPV),启动商业票据融资工具(Commercial Paper Funding Facility,CPFF)｡,即在财政部的支持下,SPV可直接通过一级交易商向合格发行者购买高质量的商业票据和未担保的资产支持商业票据,以此缓解信贷紧缩｡,货币市场投资人融资工具(the Money Market Investor Funding Facility,MMIFF)是美联储通过向上述SPV发放贷款,帮助其从投资人(主要是希望出售这些票据的货币市场基金)手中买入商业票据及存单信用证｡,两者的主要区别在于CPFF是直接从票据发行者手中购入票据,而MMIFF是从投资者手中购入,此举相当于变相向企业提供贷款,改变了美联储自20世纪30､,40年代以来从未向非金融类机构放贷的历史｡,
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(三)美国政府的其他干预措施
1.暂停卖空交易｡,卖空(Shorting)是指交易者卖出当时并不实际拥有的股票｡,2008年7月15日,在房利美和雷曼等大型金融股连续大跌的背景下,SEC紧急推出限制“裸卖空”的禁令,杜绝对19家主要金融机构股票的卖空,9月19日进一步扩展到799只金融股,10月2日又将暂停时间延长至30天,以防止股市剧烈波动｡,
2.减税｡,为避免经济衰退,美国政府于2008年2月采取总额约为1680亿美元的大幅退税方案,10月提出总额高达1100亿美元的､,面向企业和中产阶级的减税方案,为可再生能源业提供170亿美元税收优惠,为2000万受到替代性最低税冲击的纳税人提供1年税收优惠延期等｡,另外,美国政府还降低了薪俸税和消费税税率｡,
3.全球监管协作｡,美联储多次与欧洲､,加拿大､,日本等央行联手采取扩大货币互换协议为市场注资､,向金融机构拍卖美元资金､,同步降息等举措,涉及金额高达4000多亿美元｡,2008年10月美联储宣布将无限制提供美元给英格兰银行､,欧洲及瑞士央行,用以向私人金融机构提供短期美元资金借贷｡,美联储同时表示各国央行将持续合作,准备采取任何必须措施,为短期资金市场注入足够流动性｡,
二､,此次危机美国政府救助的主要特点
此次美国政府救助措施的规模空前,为1929年以来的最大一次,与过去相比呈现出以下特点｡,
1.救助方式更加多元化｡,不仅悉数运用传统救助方式,还大量使用逆向拍卖､,创新型流动性管理工具等新方法,甚至罕见地向大型投资银行开放“贴现”窗口,并通过商业票据融资工具直接向商业企业提供流动性｡,此外,美国国会还投票通过汽车业救助议案,向通用､,福特和克莱斯勒三家汽车厂商提供最多140亿美元联邦贷款｡,救助工具之多､,范围之广在历史上开创了先河[1]｡,
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2.救助措施紧跟形势变化,呈现出累进式特征｡,在危机初期,救助以降息､,降低贴现率､,向金融市场注入流动性等措施为主｡,随着危机不断加剧,美国政府被迫接管金融机构或向金融机构注资,美国国会最终通过了总额为7000亿美元的“2008经济稳定紧急法案”,大规模的金融救援方案陆续出台｡,在危机的不同阶段对银行国有化救助方案的不同态度也反映出救助的递进特征｡,危机初期,美国政府对银行国有化方案未予考虑,随着危机深入,国有化被提上议程,到最后,美国政府承认,实行国有化是防止系统性危机的唯一出路,直接注资､,购买金融机构股权是更有力和更快解决问题的方式[2]｡,
3.救助措施有较强的针对性｡,逆向拍卖､,定期证券借出工具､,一级交易商信贷工具等都是对少数问题金融机构的定向救助,具有很强的精准性｡,鉴于赎买因次贷危机而受影响的问题债券和金融产品难以有效解决信贷紧缩,同时存在程序复杂､,定价争议等问题,美国政府及时对以“不良资产救助计划”为核心的7000亿美元救市方案进行了重大调整,改为向银行及其它金融机构注资,以及支持银行系统外的证券化信贷市场,以缓解非金融企业的融资困难,提高了纾困金融机构的效率｡,
4.金融机构去杠杆化加大了救助难度｡,2002年以来美国金融机构的杆杠率一路上升,投资银行的杆杠率一度超过40倍｡,危机来临后,金融机构进行了“去杆杠化”,以降低整体负债比率,其本质是信用收缩,2008年美国银行信贷增长率由过去5年的平均11%下降到5%左右｡,而纠正过度杠杆效应导致了一个恶性循环:竭力出售资产拉低了资产价格,使得资产更难售出,迫使公司出售更多的资产,金融机构进行更大幅度的资产减计｡,“去杆杠化”放大了此次金融危机,也增加了救援成本｡,
5.全球救市协调密度空前｡,此次金融危机席卷全球,不论发达还是发展中国家的金融市场均出现大幅波动,各国经济增长速度急转直下,全球金融危机需要全球联手救助｡,为稳定市场信心,主要国家频繁进行双边和多边协调,兼顾各方利益诉求,加强信息交流､,宏观政策配合,为共同应对危机奠定了合作基础｡,与20世纪30年代大萧条时有关国家各自为政､,以邻为壑的做法相比,此次危机救助过程中全球的协调力度大大增强｡,
6.打破美国传统的自由市场理念｡,国有化金融机构､,禁止卖空､,救助投资银行､,救助汽车公司等措施,显然有悖于美国市场经济的基本原则,有悲观者认为,少数融资者的利益将损害资本主义体系的基本运作｡,为减少阻力,美国政府强调对于经济的干预在规模､,范围和时间上都是有限制的｡,但是,这次救助仍将在较大程度上影响美国市场经济的运行,美国的市场基础和市场参与主体的行为预期也已被动摇｡,
三､,对我国金融维稳的启示
据世界银行统计,20世纪80年代至90年代末,全球共发生108次金融危机,绝大多数发展中国家都难逃金融危机的厄运｡,认真总结美国等国家金融危机救助的经验和教训,对于维护我国金融稳定具有重要意义｡,
1.危机救助的时机至关重要｡,金融危机具有蔓延快､,影响大的特点｡,国际货币基金组织曾提出危机救助的3“T”标准,即针对性(Targeted)､,暂时性(Temporary)和及时性(Timely)｡,适当的时机和有力的措施对切断危机发生和扩散传导的路径,对于在短期内帮助市场恢复信心至关重要｡,市场普遍认为,危机发生后美国出台《2008年紧急经济稳定法案》､,向银行注资和美联储购买商业票据等救市措施姗姗来迟,救助措施对重建信心的作用大打折扣[3]｡,
2.要力争在第一时间恢复市场流动性和信心｡,从国际金融危机的历史中可以发现,金融危机首先表现为流动性危机｡,在危机救助时,要本着“急则治表,缓则治本”的原则,在第一时间恢复市场流动性｡,解决流动性危机的办法,主要是确保银行和其他金融机构可以从央行无限制地筹集到所需资金,消除金融市场的恐慌,恢复市场信心,此即19世纪英国经济学家巴杰特提出的“在中央银行承诺的支持下自由借款”,被称为“巴杰特法则”｡,
3.严格限制救助范围,防止道德风险｡,救助可能导致金融利润私有化而风险和损失社会化,引发道德风险,破坏市场纪律｡,因此,宜将救助范围限制于有系统性影响的金融机构,以及有偿付能力但遭遇流动性风险的金融机构,在救助部分机构的同时,也应让一部分机构依法破产｡,在我国,出于维护社会稳定的需要,对一些资不抵债的机构往往不得不垫付存款人的存款,但要严厉追究责任人的民事和刑事责任,加强问责制｡,
4.妥善处理好金融创新和风险监管的关系｡,此次危机暴露出美国金融创新超出对风险的识别､,控制能力以及监管部门的监管能力｡,金融创新是经济发展的不竭动力,也是金融体系发展的必由之路,尤其在我国金融业发展相对滞后､,金融创新明显不足的国情下,深化金融创新仍然是我国的一项长期任务｡,借鉴美国金融危机的教训,我们有必要在稳步推进金融创新的同时,提高对金融创新风险管理和监管的有效性,做到“管得住､,放得开”,把金融创新的风险限制在可控范围内｡,
5.建立有效的问题金融机构处置制度和程序｡,目前,我国有关金融机构
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