利率市场化的理论分析

一、利率市场化：金融抑制理论向金融约束理论的过渡

　　利率市场化就是将利率形成的格局框入市场内，逐步削弱政府调节的手段。由金融机构根据市场上货币供给和需求匹配、利润等影响因素，形成自我调控的利率，以此作为指引市场资源配置的重要参考。

　　（一）McKinnon 和 Shaw 的金融抑制理论与金融深化理论

　　在 20 世纪后半叶里，通过研究发展程度较低的一些国家与地区的金融管制对经济发展的种种制约因素，一些学者倡导金融自由化，麦金农（McKinnon）和肖 （Shaw）是这些学者的代表人物。麦金农首先在其着作《经济发展中的货币与资本》中提出了“金融抑制理论”,随后，在他和肖的研究中，看到有一个现象的普遍存在。在发展程度较欠缺的区域，金融发展受拘束，也就是说，一些国家过多的介入市场中，对利率把控在一个较小的范围内，甚至低于实际利率，这时可能会有更多的人愿意贷款，而相应的有些人可能把原本的储蓄抽出，寻找其他投资途径，由此产生了贷款需求过高和储蓄水平较低的矛盾，导致贷款供给跟不上经济投资的需要，储蓄-投资转换的通道受阻。在上世纪末，McKinnon 首创性的深入研究了国家对金融的管制是如何制约本国经济发展趋势的。他认为利率和汇率应该是市场均衡的产物，实际上也是对金融资产的定价，但是在发展中国家受到了人为的曲解，导致经济增长速度被迫降低，当资金融通的规模跟不上客观经济发展的步伐，可能造成资金链的断裂，经济发展迅速下滑。若想要解决这一矛盾，就要走金融深化的路子，实施金融自由化，冲破管制过严的禁锢，给金融一个宽松的发展空间。

　　在分析利率管制时，麦金农认为，人为的对利率控制，限制了市场资源配置的效率，不利于提高储蓄和投资水平，减缓经济发展的速度。肖曾经对发展中国家的金融管制有所研究，他发现，虽然政府对金融的管制在特定时期，特定范围内对本国经济发展起到控制、保护的作用，但这并不是长久之计。与麦金农的观点相类似，他认为，金融管制有时不但不能很好的调节市场，反而可能会拉低市场的实际利率，甚至降低到负值，这种利率水平削弱了金融系统进行资金融通的基本职能，非竞争性的金融市场降低了资金的使用效率和效用，资源没有得到充分有效的利用，这种滞后陈旧的金融系统，拖慢了国民经济的发展速度。因此，在 1973 年，爱德华。肖在其着作《经济发展中金融深化》一书中提出“金融深化理论”.肖认为，判断一个国家金融深化的程度，可以通过金融资产的存量或者流量与国民收入或者国民财富之比，进行判断，比值越大，金融深化的程度就越深，实际利率就更贴切的反映现实需要。同时，推进金融深化的各项措施，有助于增加储蓄，扩大投资规模，提高资金使用效率，优化资源配置。

　　“金融抑制理论”和“金融深化理论”奠定了金融自由化的理论基础。上个世纪七八十年代，金融自由化理论在 McKinnon 和 Shaw 的努力下得到更广阔的发展，在他们的指引下，一些地区将理论与实践相贯通。而针对这一学说在理论与实践层面遇到的问题，包括麦金农和肖在内的许多学者都进行了富有建设性的补充和改进。例如，在 McKinnon所着的《经济自由化的步骤》一书中，他就针对金融自由化的改革步骤加以说明，其形成的理论结果是利率市场化改革的基石。他从发展中国家金融发展落后和市场经济不健全的不足出发，就如何有序放开金融管制提出了理论与实证分析，以此来引导一些发展程度较低的地区进行金融自由化变革，这在某种程度上来讲是具有现实意义的。

　　（二）Herman 与 Stiglitz 的金融约束理论

　　从上述的研究分析可知，McKinnon 和 Shaw 关于金融发展的研究与讨论提出了金融抑制和深化理论。该理论的核心都是建立在一个完全假设前提上的，即理想的体制。这个理想的体制就是需要完全竞争的金融市场和自由放任的政府，但这是不现实的。

　　随着市场化改革的推进，更多国家的专家和学者都在努力寻找市场与政府的最佳结合点。在这一时期，最受关注的就是 Herman 与 Stiglitz 等人提出的“金融约束理论”,所谓的“金融约束理论”,实质上就是政府通过实施一系列的金融政策，促使人们在民间设立金融部门或者金融机构，进而通过这些机构达到创造租金的机会。政府通过调控利率水平，一方面，促使租金在不同生产部门和金融机构之间进行流转、分配。另一方面，金融机构或者生产部分由于受到租金利益的诱惑，可以填补市场上商品和服务需求的空缺。

　　然而，金融约束理论与金融抑制理论是有区别的。金融约束，表现出政府对金融市场的一系列金融政策调整，对金融深化是有积极作用的。因为金融约束并不是局限于固定不变的政府管制层面上，更多的是跟随着经济发展状况的变化，做出一系列与之相适应的政策调整。由此看来，金融约束是一个对实际经济、对金融市场合理化规制的动态调整过程。可是，金融约束虽然是国家对金融市场实施的合理政策，但是也应该把握其中的“度”,否则，就有可能转化为金融抑制。因为，市场是千变万化的，政府的金融约束，往往具有滞后的特点，同时，由于政府有时的约束范围和强度有可能限制了市场的发展，所以，政府在金融约束的同时，应该把握好这个“度”,在进行金融约束的同时，强调金融深化和经济自身的增长。而对于金融机构来说，存贷款利率的控制尤为重要，金融部门将居民手中的财富积攒到生产部门，将堆积起来的资金转化到流通领域，不仅使得居民受益，而且金融机构也获得了租金。这样一来，存贷款利率的管理就显得格外重要，但国家的金融约束并不是直接的金融干预，或者严苛的金融抑制，对于利率的调控，也是要把控到安全范围之内的，对利率控制的幅度把握好。

　　随着金融深化的不断推进，金融约束发挥的力度和范围也应该减弱。在我国利率市场化的改革中，在遵循金融深化的基础上，应该用金融约束理论加以规划和修饰，实现最优的金融市场化方向发展。

　　二、影响利率市场化的因素

　　自 20 世纪 70 年代，金融自由化改革在许多国家开始实践，在各个国家或成功或失败的改革过程中，金融自由化理论也逐步得到完善。所谓的金融自由化，覆盖经济金融较广阔的领域，因为利率市场化作为金融自由化的核心，所以尤其应当受到重视。所谓的利率市场化，就是市场根据资金的供需状况、金融头寸、利润状况自发形成利率价格。

　　这意味着利率将不再是由中央银行制定的主观的利率，而是交给市场来调节，利率市场化改革的目的并不是改变利率本身，而是改变利率的形成机制。除此之外，金融自由化还鼓励金融机构进行金融工具和金融产品的创新，目的也是为了增强市场竞争力。

　　从更深入的视角观察，利率市场化又可从两个层面加以分析。

　　第一层次是利率形成机制的市场化。利率囊括了利率水平、利率期限、利率风险等各方面。这些价格、时间、权重的形成，都是由金融市场决定，不再过多的受政府干预。

　　第二层次是利率干预机制的市场化。指各国央行通过金融工具影响市场，干预经济，而不是通过政策手段进行控制。

　　市场化的利率意味着利率是经常浮动，利率受到国内外市场、政策、经济形势以及社会环境因素的影响，忽高忽低，上下波动，就像是市场的“晴雨表”,可以快又准地反映资本供给和需求双方的力量均衡。作为市场中资本的价格，利率能高效直接地调节经济发展中资本的有效配置，同时也间接促进经济发展中其他资源的有效配置。此外，在一个比较完善的市场化利率体系中，政府不必对宏观经济直接施加干涉，可以采用另一种更加方便、有效的方式进行调控，例如，政府借助央行，通过再贴现，再贷款以及开展公开市场业务等方式，间接调节宏观经济，能够给国家和地区的经济发展带来好处。

　　经历世界大战洗礼的各个国家和地区，在经历了长时间的金融经济严格控制之后，经济发展松弛疲软，为了活跃本国经济，调活金融市场，它们都试图寻找创新方法。

　　三、利率市场化条件

　　利率市场化不是一蹴而就的，需要具备一定的前提条件和相关配套制度做保障。而这些初始条件在早期学者和专家的研究中被证实，对利率市场化改革是有重要影响的。弗莱就曾指出，利率市场化是需要建立在稳定的宏观经济背景和完善的金融监管之下的。后来，他的这些研究结果被详细的扩充。此外，世界银行也对利率市场化的条件进行的较充分的界定。

　　（一）发达的金融市场和恰当的市场模式

　　金融市场的发达程度可以从两个层面上进行扩展。即金融市场的广度和深度。这里讲的金融市场广度，主要指的是金融产品的创新以及利率结构的合理程度。因为，首先，金融市场的广度能够适应市场需求，满足市场上不同期限的资金需求。其次，由于金融产品的多样化，又可以为市场提供出不同风险程度、方便程度和流动性程度的金融工具，使得金融市场变得更加灵活。再次，由于金融市场利率结构的合理构成，推进利率市场化的实现。例如，利率市场化最难完成的就是存贷款利率的市场化，通过优先实现其他金融工具利率的市场化，再逐步过渡到实现存贷款利率市场化的进程上来。

　　使得改革过程更加安全、平稳。最后，金融产品的丰富程度，在一定条件下，可以缓冲金融风险。金融市场的深度，指的是金融市场的竞争程度。当市场达到合理的充分竞争程度时，市场较为活跃，市场的流动性较强，此时，利率能够更加充分的对市场信息进行反馈，同时还可以更有效的发挥利率的传导机制。

　　市场化的广度和深度对利率市场化的推进提供条件，但是利率市场化并不是有固定的模式可以遵循的，因为各个国家以及地区的具体情况不同，因此结合自身条件，采用的市场化的途径和模式也应该是不同的。例如，美国的市场化过程，大体上就是遵循先长期、大额，后短期、小额的规律进行的。而我国的市场化则是遵循“先外币，后本币；先贷款，后存款；先农村，后城市；先提高幅度，后放开”的模式展开的。

　　（二）稳定的宏观经济

　　利率市场化的顺利进行是需要建立在稳定的宏观经济背景基础上的。一个国家或者地区经济较平稳的发展，有助于利率市场化改革。如果在宏观经济不平稳的状态下，贸然进行改革，很可能造成难以预料的结果。例如，智利、阿根廷在进行改革的过成中，由于国家政局动荡、经济较混乱，政府采取的金融措施，不但没有挽救本国经济，反而酿成了更加严重的经济危机。当国家宏观经济不稳定，经济结构发展不合理的情况下，一旦改革不当，造成的危害性结果，就会得不到及时的控制，最终造成更大规模的破坏。因此，良好的宏观经济环境，也是利率市场化顺利实现的重要条件。

　　（三）完善的金融监管

　　利率市场化在推进过程中，逐渐加强的是市场调节的能力，减弱政府干预经济的职能。但是市场具有两面性，一方面使得利率在形成过程中，更加合理的反映市场资金供需；另一方面，由于市场自身具有的缺点以及市场参与者的投机心里，使得金融市场需要一系列完善的监管体系，才能更好的发挥其作用。

　　1. 利率市场化过程中可能面临的潜在风险

　　利率市场化，要求放松对利率水平的严格管制，由市场进行自发调节。对于一些金融机构来说，获得了自主定价的权利，因此，就有可能产生一系列的金融风险。例如，商业银行仍旧保持着传统的金融模式，以存贷款利率差作为利润收入的主要来源，在放开利率管制的情况下，银行等金融机构就有可能忽视金融风险，降低贷款信用的审核标准，大量发放贷款，增加不良贷款的风险程度，以及引发一定的道德风险。除此之外，由于利率管制的放开，银行等金融机构的竞争加剧，甚至产生恶性竞争，这些不良现象的控制都是需要金融监管的。

　　2. 宏观与微观经济的预测需要加强监管

　　对于一个国家和地区来说，宏观与微观经济预警机制的建设很重要。从宏观上讲，集中关注的是整个金融系统的安全性和运营稳健性，提高分业监管下的监管协调效率。

　　而微观上看，主要侧重于经济主体的经济行为的合理、规范性。而宏观与微观经济相结合的监管预测，对于防范金融危机，降低金融风险具有重要的作用。一方面，在监控整个国内金融系统安全的同时，关注国际的金融形势，以便在危害发生时积极有效的采取应对措施。另一方面，金融监管的实施，可在很大程度上约束市场参与者的行为，在利率市场化过程中，降低可能产生的金融风险。

　　3. 有助于减轻国家负担，保障市场稳定

　　在我国，央行充当的是最后贷款人的角色，为了实现国家对宏观经济的调控，稳定金融市场，就会在没有存款保险制度做保障的情况下，为金融机构提供隐性帮助。商业银行等金融机构把风险转嫁给央行或者地方政府，而国家又不得不为其买单，这样一来，一方面，国家为了扶持金融机构的发展，保证金融市场的安全，承担巨大的资金负担，反而又拖慢了经济运行的速度和效率。另一方面，由于系统风险的存在，央行采取的货币政策有可能带来进一步的通货膨胀。所以，央行在充当最后贷款人时，应当明确职责，规范对金融机构的支持政策，向更加有帮助意义的银行等金融机构倾斜，进而提高金融市场的整体素质，增强民众对市场的信息，把更多外国投资者的目光吸引到中国市场上来。

　　由此可见，利率市场化的完成，并不是简单的放松管制，把利率交由市场操控就能实现的，而是需要在具备一定的条件下，根据各国、各地区的实际情况，有步骤，有计划的实施。当然，我们应该注意的是，利率市场化虽然强调的是市场在资源配置中的作用，减弱国家对利率的严格管制和直接管制。但是，并不是忽视政府宏观调控的职能，在利率市场化的过程中，应当建立更加完善的金融监管系统，一旦发现不安全因素，可以采取应急措施，最有效、快捷的把控风险，通过国家的间接调节市场的作用，实现利率市场化改革的顺利实施。