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摘 要 ：本文对一些学者提出的内外经济失衡的关系进行了考证.结果表明外部经济的失衡虽增强了货币供给的内生性,但并不必定导致内部资产价格的高涨.因此在政策选择上,要避免面对外部经济失衡采取一些应对内部经济失衡的政策工具来调节内部经济增长过快问题.同时,出于在经济发展过程中资产价格时间序列发生结构性变化的考虑,政策制定极有必要考虑资产价格因素.
关 键 词 ：贸易顺差；资产价格；经济失衡
中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-1428(2008)04-0018-03
一、问题的提出
目前内外经济运行的不和
关于经济发展方面论文范文参考文献
部分学者对中国内外经济失衡的机理与关系的解释,主要是依据内外经济循环理论,认为内部经济的失衡源于外部经济的失衡.这表现在由于全球产业结构的调整及中国实行的有管理的浮动汇率制度导致国际收支双顺差,内部经济系统的外汇占款和货币投放由此被动增加.货币被动过多投放所带来的过剩流动性的一个必然表现,就是资产价格的快速上升.王健君(2006)对此类观点做了较为代表性的归纳.日益加剧的外部失衡正通过一条路径、两个效应加剧中国经济的内部失衡.
一条路径即：
国际收支顺差→外汇占款→货币供应→资产价格
两个效应即：
第一,利率效应.外汇占款所导致的货币投放的增加会引起短期利率的下降；短期利率下降又会引起长期名义利率的下降；长期利率的下降从而降低了人们对股票资产的要求回报率,增加了股票投资的内在价值.资金具有逐利性,引起股票价格上涨.
第二,财富效应.当货币的投放高于经济的需要时,居民所拥有的用货币计量的财富增加了；财富效应将用来购买商品和资产；资产价格水平就会上涨.
本文通过实证对上述说法进行检验与考证,发现以上观点并不准确.
二、内外经济失衡的经验考证
(一)变量与样本
总结前面关于内外经济失衡及其关系的分析,可以认为,从外部经济失衡到内部失衡的路径包含两个关键的阶段,即从国际收支顺差到货币被动投放和货币过多投放到资产价格上涨这两个子路径.外部经济失衡对内部经济失衡的影响依赖于这两条子路径的同时成立和畅通.
为了对这两条子路径的成立与否进行检验,本文分别以净出口NX、广义货币供应量M2和沪深两地股票总市值SV作为国际收支顺差、货币供应量和资产价格的指标.选取样本区间为1999年1月至2007年9月共105期的月度数据作为样本数据.对上述内外经济变量两个传导子路径的检验,需要考察变量组(M2,NX)和(SV,M2)内变量之间是否存在长期稳定的协整关系和因果关系.
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(二)时间序列平稳性检验
首先从各变量在时间趋势下的线形图可以对其平稳性进行初步判断.为平抑数据波动性,对M2和SV取对数后作差分以DLM2和DISV表示,由于净出口NX样本数据有负值,因此未取对数而直接作差分,以DNX表示.各变量及变量的一阶差分线形图由图1显示.
从上图可以初步判断,各变量均为零阶非平稳序列,而一阶差分序列具有平稳特征.
其次,对变量进行ADF单位根检验,进一步明确判断变量的平稳性.检验结果如表1所示.
从上表可以看到,M2、NX和SV的ADF检验值分别为0.940358、-0.103028和-0.179781,5％的临界值分别为-3.4548、-2.8900和-2.8922,各变量零阶序列在5％的显著性水平上,ADF的检验值的绝对值均小于临界值绝对值,为不平稳的序列.对变量一阶差分后,ADF的检验值绝对值均大于显著性水平为5％的临界值绝对值,一阶差分序列为平稳序列.这表明M2、NX和SV均是一阶单整过程I(1).
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(三)变量协整关系检验
基于表1的检验结果,可以通过对以下模型：
M2等于α0+α1NX+ε1
SV等于β0+β1M2+ε2的回归结果进行残差提取,并对残差进行单位根检验,判断变量组：(M2,NX)和(SV,M2)内各变量之间是否存在长期的协整关系.协整检验结果如表2.
由表2,可以发现：
首先,协整变量(M2,NX)的残差ADF检验值为-2.657595,绝对值要大于1％显著性水平上临界值-2.5858的绝对值,协整变量(M2,NX)残差是平稳的,这说明变量NX与M2之间有长期稳定的协整关系.
其次,协整检验还表明,M2与SV在5％的显著性水平上并没长期稳定的协整关系,也就是说,从长期来看,资产价格上涨并非一定是货币供应量增加的结果.从现实情况来看,也验证了这一结论.流动性过剩问题在我国已经存续了多年,只是由于近两年流动性过渡泛滥,才成为热点话题,但以前的流动性过剩并没有带来相应的房价或股价上涨问题,只是随着房改和股权分置改革的深入,市场发展的制度性障碍得以消除之后,股票及房价才开始上涨,因此,从长期来看,我国货币供应量与资产价格之间的关系并不密切,不能认为是货币的过多投放及流动性增加必然导致资产价格的上涨.
(四)因果关系检验
表2的检验结果显示了净出口NX与货币供应量M2之间具有长期协整关系,为进一步明确净出口NX的长期顺差是否会导致货币供应量M2的增加,需对协整变量(M2,NX)进行因果关系检验.结果如表3.
通过对货币供应量M2和净出口NX格兰杰因果关系的检验可以发现,货币供应量M2与净出口NX之间是互为因果的关系.也即净出口的增长是导致货币供应量增加的原因,反过来货币供应量的增加,又使净出口进一步增加.这表明了开放经济条件下,外部经济的失衡导致货币供应量的内生性显著增强.
三、结论与启示
本文的统计研究验证了这样一个事实,即外部经济的长期失衡增加了货币供给的内生性,但货币供给的增加并不必定导致国内资产价格的上涨,拒绝了现有的关于内外部经济失衡传导路径的解释.以股票市值为代表的资产价格的上涨,主要还是源自于资本市场自身制度性障碍的消除及上市公司优质资产注入的步伐加快等内部因素的推动.外部经济失衡对内部资产价格上涨的影响存在路径上的断裂.这也意味着外部国际收支的失衡与内部资产价格上涨之间是两个线性无关的过程.这在一定程度上为丁伯根原则的运用提供了现实的基础,但问题的关键仍在于为丁伯根原则下线性无关的均衡目标寻找解决的工具.
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本文认为：
就目前已经采取的政策来看,面对外部经济失衡时主要通过采取一些应对内部经济失衡的政策工具来调节内部经济增长过快问题,但是实际效果往往并不十分令人满意.流动性过多并不能很有效地解决,央行对冲外汇占款的压力依然很大,对冲的成本依然在上升,对冲的可持续性愈发难以维继.
因此,需要从进一步深化外汇管理体制改革人手,促进国际收支平衡.具体就是要以保持国际收支基本平衡为目标,加快建立调节国际收支的市场机制和管理体制.这包括适度改变目前外贸进出口政策；加强外汇资金流入管理,控制外债特别是短期外债过快增长的势头；改革强制结汇制度和放宽外汇需求管理等在内的一些制度安排.
其次,资产价格的上升尽管同货币供应量没有长期稳定的关系,但从我国当前经济发展特征来看,由于资产价格类时间序列发生结构性变化的可能性存在,而且,随着我国资本市场的深入发展,资产价格在经济中的作用也会得到进一步提高,尤其是在当前全民资产投资热情高涨的情况下,资产的合理定价和平稳运行是构建和谐宏观经济不可忽略的因素.因此,央行在进行货币政策决策时极有必要考虑资产价格因素.
(责任编辑：姜天鹰)
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